前三季度绝味开店进度步伐稳步迈进。周黑鸭通过开放特许经营权模式加速开店。煌上煌据调研数据，我们预计前三季度开店进度落后于行业整体。展望Q4 预计绝味、周黑鸭开店节奏有望加快。从收入角度看，我们估算绝味Q3 单店营收整体恢复至2019 年同期9 成以上，处行业领先地位。

1、乳制品：奶价上行趋缓，盈利改善拐点显现 ........................................................................................................ 3
1.1 收入端：常温稳中有快，低温表现分化 ........................................................................................................ 3
1.2 利润端：奶价上行速度放缓，盈利能力迎来拐点 .......................................................................................... 4
1.2.1 毛利率：奶价上行速度放缓，龙头表现更优........................................................................................ 4
1.2.2 费用率： 常温价格战趋缓，管理费用率较为稳定 ................................................................................ 5
1.2.3 净利率：龙头盈利能力进入改善拐点，低温盈利恢复正常水平 ............................................................. 6
2、休闲卤制品：绝味单店收入恢复较快，周黑鸭加快拓店 ....................................................................................... 7
3、其他食品：盈利边际改善 全年预期向好 .............................................................................................................. 8
3.1 休闲零食：渠道库存基本恢复良性，线下渠道逐步恢复 ................................................................................ 8
3.2 冷冻食品：收入稳定增长，盈利有所承压 ................................................................................................... 10
4、风险提示 ......................................................................................................................................................... 11