基本面并未转暖，政策端加大发力。虽然政策端已有发力，但当前行业基本面未见转暖。销售数据仍处历史最差水平，TOP100 房企Q1 销售额均同比下降47.1%；300 城住宅累计销售面积同比下降-45.5%。土地市场冷清依旧，300 城住宅Q1 土地成交建面同比下降63.9%，Q1 新增货值靠前的企业主要是国央企，拿地优势明显。整体融资仍然不容乐观，Q1 合计债券融资金额同比下降44%。各地需求端的政策放松如雨后春笋般出现，范围由三四线覆盖至二线省会城市，我们认为在当前基本面极差的背景下，政策端的放松仅仅是开了个头，后续政策放松力度有望持续加大。

基本面并未转暖，政策端加大发力..................................................................................................4
销售未见回暖，仍处历史最差水平.................................................................................................................. 4
土地冷清依旧，国央企拿地优势明显.............................................................................................................. 5
整体融资仍然不容乐观...................................................................................................................................... 6
需求端放松已成标配，后续力度有望持续加大.............................................................................................. 6
基于两种视角，理解地产股的没落与新生......................................................................................7
博弈视角的解释：基本面决定政策方向，政策方向决定超额收益..............................................................8
价值视角的解释：利润率与杠杆率的变化方向决定估值方向......................................................................8
后续行情持续演绎的两种思路........................................................................................................11
博弈视角：土地不热，行情不冷.................................................................................................................... 11
价值视角：模式改善大于格局改善................................................................................................................ 11
土地不热，行情不冷，拉平PB，再涨龙头...................................................................................13
风险提示............................................................................................................................................ 14
免责声明............................................................................................................................................ 15