1994 年汇率并轨以来，人民币汇率机制几经变迁，可划分为六个阶段。 199312-199803：汇率并轨，实施以市场供求为基础的、单一的、有管理 的浮动汇率制。199803-200507：亚洲金融危机后，中国承诺人民币不贬 值，实行固定汇率制。200507-200812：实行以市场供求为基础、参考一 篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制。200812-201006：全球金融危 机后，参照亚洲金融危机应对经验，实行固定汇率制。201006-201508： 重启汇改，增强人民币汇率弹性。201508-今：811 汇改，完善人民币兑 美元汇率中间价报价机制。

一、人民币汇率机制的历史变迁 ....................................................................................................... 4

1.1 199312-199803：贸易顺差逐渐扩大，人民币小幅升值 ....................... 4

1.2 199803-200507：人民币汇率长期固定不变，升值压力日渐累积 ............... 6

1.3 200507-200812：经常项目和资本项目双顺差下，人民币持续升值.............. 7

1.4 200812-201006：人民币汇率再次基本固定不变 ............................. 9

1.5 201006-201508：人民币从升值转为贬值 .................................. 10

1.6 201508-今：811 汇改后，人民币汇率走向双向波动 ......................... 11

二、后疫情时代人民币走出一波升值态势的根源 ......................................................................... 12

2.1 2021 年人民币汇率一波三折，总体趋势是升值 ............................. 12

2.2 人民币汇率变动的分解思路 ............................................. 15

2.3 此轮人民币升值最核心的驱动力是出口强势 ............................... 16

三、2022 年人民币汇率可能迎来趋势之变 .................................................................................... 18

3.1 中国疫情防控领先的比较优势在2022 年可能被打破 ........................ 18

3.2 2022 年以来资本外流压力增大，警惕人民币出现贬值预期 ................... 20

3.3 2022 年出口增速可能前高后低，对人民币汇率的支撑减弱 ................... 22

3.4 美国货币政策明显紧于中国，可能推动人民币转为贬值 ..................... 23

3.5 3 月中旬汇率拐点出现，远期市场隐含人民币贬值预期 ...................... 24

风险因素 ............................................................................................................................................ 25