2021 年资产负债两端均遭遇挑战，新业务下滑超预期。一季度在开门红年金 拉动以及新旧重疾营销的背景下，上市险企整体取得高增长，特别是产品策略 转换明显的太保和平安。但之后，各公司新业务超预期的全面向下。在价值率 下行和新单负增长背景下，料各公司全年新业务价值不同程度负增长。资产端 亦面临复杂宏观环境挑战：宏观经济形势严峻，10 年期国债收益率震荡向下， 2019 以后进入3.3%以下区间。2015 年左右的高收益率非标资产逐渐到期，市 场再无相应风险资产匹配，到期再投资面临压力。各公司净投资收益率从2017 年开始逐渐下降，但基于2019 年之后权益市场的较好表现，各公司总投资收 益率在2018 年后都有较好表现。房地产企业流动性出现阶段性紧张，多家房 企出现债券违约事件，对险企业绩造成实质性影响，引发市场担忧，但随着政 策的维稳，风险料将逐步得到释放。

一、2021 年行业整体表现：资产负债两端均遭遇挑战，新业务下滑超预期 .................... 5

（一）各公司策略趋同，2021 年新业务增长全面向下 ................................................ 5

（二）代理人规模全面缩减，近年投入产出比下降 ..................................................... 7

（三）资产端亦面临复杂宏观环境挑战 ......................................................................... 8

二、供、需两端变化，疫情加速问题暴露 ........................................................................... 10

（一）供给端：新兴渠道和产品冲击，长期重疾销售承压 ....................................... 10

1、竞争加剧，同质化下中小险企、互联网等渠道产品更显高性价比.................. 10

2、百万医疗、城市定制型保险涌现，拉低客户价格预期和明确保险功能认知 .. 11

3、疫情加速人力问题暴露：规模下降超预期，代理人模式面临中长期变革 ...... 11

（二）需求端：疫情影响收入预期，新一代消费者崛起 ........................................... 12

1、疫情冲击，中低收入人群消费能力下降，重疾需求提前被透支...................... 12

2、大部分客户需求偏好仍是有流动性的短期理财 ................................................. 12

3、新世代的消费群体崛起，供给端已经不能完全匹配 ......................................... 13

（三）2022 年开门红整体或将承压，全年料仍将处于弱复苏 .................................. 13

三、养老、健康处于风口，供给侧改革和创新带来广阔机遇 ........................................... 15

四、年度行情复盘：年初业绩提振估值，后全面向下跑输大盘 ....................................... 16

五、投资策略与建议：底部蛰伏，静待新一轮繁荣增长 ................................................... 16

六、风险提示 ........................................................................................................................... 18