地产何以至此？政策精准调控，销售基本面下行，导致部分房企遭遇融资性现金 流和经营性现金流双杀，引发现金流危机。此轮调控较以往更为精准，从供给 端、融资端、需求端、房企端等方面全面收紧。三道红线、银行房贷两集中、前 融资金管控等政策导致房企融资端资金受限。销售下行叠加预售资金监管趋严 后，经营性现金流也遇阻。而同时项目支出相对刚性，导致房企遭遇融资性现金 流和经营性现金流双杀，收缩压力较大、扩张乏力、暴雷频频。因此整个行业的 症结在于现金流不畅、需求侧太弱，目前虽然从开发贷、按揭贷、公积金贷款、 和部分城市的预售资金监管方面陆续有出台一些放松政策，但政策落地需要时间 和力度。我们判断政策依然只到中段，更多资金面、需求侧的政策在途。

一、地产何以至此？精准调控，融资销售双杀 .......................................................................................................... 4

1.1 政策精准调控，房企遭遇销售和融资双杀，资金来源受限 ............................................................................. 4

1.2 房企资金承压导致拿地收缩，土拍市场冷淡 ................................................................................................ 9

1.3 从房企资金流入流出角度拆解调控政策产生的影响 ...................................................................................... 11

二、房地产对地方财政具有重要意义 ...................................................................................................................... 14

2.1 房地产行业税收和土地出让收入对财政收入的重要性 .................................................................................. 14

2.2 房地产行业税收与一般公共预算收入 .......................................................................................................... 16

2.3 国有土地使用权出让收入与政府性基金收入 ................................................................................................ 20

2.4 各省地方财政收入对房地产行业的依赖度 ................................................................................................... 21

三、房地产受挫对地方财政影响逐步显现 ............................................................................................................... 23

3.1 若销售和拿地持续低迷，地方财政恐承压 ................................................................................................... 23

3.2 土地财政拖累下城投债偿债可能承压 .......................................................................................................... 25

四、投资建议 ....................................................................................................................................................... 29

风险提示 .............................................................................................................................................................. 30