受基数抬高影响，21Q2 化妆品社零增速相较 Q1 有所放缓，但龙头品牌贝泰妮、 华熙生物、珀莱雅、上海家化在产品功效升级、多渠道开拓、数字化及社媒营 销创新等多维因素驱动下，交出了靓丽的业绩答卷。我们认为，虽然面临诸多 不利的外部因素，但是国货品牌加强技术投入，以及在新媒体新渠道方面相比 外资品牌更有优势的运营能力，同时对经营风险进行严格管控，存货以及经营 净现金流处于良性健康状态，中长期业绩增长仍具备较强的确定性，可享受一 定的高估值溢价。维持敏感肌护肤龙头公司贝泰妮、功效护肤快速增长的华熙 生物、多维改革逐步推进的上海家化、以及推新快&高效运营的珀莱雅“强烈推 荐-A”评级，建议继续关注丸美股份基本面改善进展。

一、化妆品：渠道变革加速 营销投放激进 .................................................................................................................. 4

1、21 年 1-7 月化妆品零售额累计增长 23%，呈现逐月放缓之势 ............................................................................... 4

2、受基数抬高影响，化妆品品牌公司 21Q2 收入增速略有放缓 ................................................................................. 4

1）化妆品品牌线上渠道延续高增长，线下表现分化明显 ............................................................................................ 5

2）国货品牌推新加速，营销保持激进态势 .................................................................................................................. 7

3、毛利率保持平稳，线上营销升级抬高销售费用率，净利率略有下滑 ...................................................................... 7

4、存货及应收账款规模控制较为严格 ......................................................................................................................... 8

5、经营净现金流与净利润匹配度较好 ......................................................................................................................... 9

三、投资建议：看好国货崛起 高成长龙头可继续持有 .............................................................................................. 10

1、中长期看好国货龙头崛起 ...................................................................................................................................... 10

2、投资建议 ............................................................................................................................................................... 10

四、风险提示.............................................................................................................................................................. 11