2020 年以来电解铝行业先抑后扬。一季度受疫情影响，供需暂时性错配导致行业普遍亏损。一季度，受全球性疫情影响，电解铝下游需求下滑，叠加宏观经济预期下行，市场悲观情绪蔓延，电解铝价格持续下探，供需的暂时性错配造成电解铝成本短暂上涨，全行业陷入普遍亏损。二季度行业减产叠加内需回暖带动电解铝企业盈利能力大幅上升。4 月初，在原料成本高压下，部分电解铝企业提前检修，随着国内疫情好转，下游需求明显回暖，铝锭进入去库进程，电解铝企业利润修复明显。据我们测算，目前电解铝行业已全行业盈利，行业平均利润超过1000 元/吨。成本端看，氧化铝价格不具备大幅上行基础，吨铝利润有望维持。氧化铝由于国内外产能不断释放，在产能明显过剩的局面下，预计价格将持续紧贴成本，不具备大幅上涨动能。

1. 2020 年以来电解铝行业先抑后扬，二季度以来盈利持续改善.............................................. 5

1.1. 一季度受疫情影响，供需短暂错配导致行业普遍亏损 ................................................ 5

1.2. 二季度行业减产叠加需求回暖带动电解铝企业盈利恢复............................................. 5

1.3. 氧化铝持续过剩，电解铝成本端压力较小 .................................................................. 6

2. 供给：2020 年新增电解铝供应压力有限，4 月以来持续去库.............................................. 8

2.1. 成本压力下电解铝企业主动减停产，短期可能带来供需抽紧...................................... 8

2.2. 2020 年预计新增电解铝产能压力减小 ........................................................................ 9

2.3. 精废价差短期转负导致部分原铝暂时性替代废铝 ..................................................... 10

2.4. 4 月以来电解铝加速步入去库进程.............................................................................11

2.5. 铝价内强外弱导致进口涌入，但占比较小承压有限...................................................11

3. 需求：房地产竣工端回暖，汽车产销和电网投资值得期待，外需迎来边际改善................. 14

3.1. 房地产竣工端回暖预期渐起 ..................................................................................... 14

3.2. 刺激政策下汽车产销有望超预期 .............................................................................. 15

3.3. 国内电网投资带来新亮点 ........................................................................................ 16

3.4. 家电库存压力依旧凸显，但销售旺季值得期待......................................................... 17

3.5. 全球逆周期宽松大行其道，叠加疫情压制逐步解除，海外需求边际改善 .................. 18

4. 未来展望：内需的持续修复有望带动电解铝需求回暖，看好电解铝当前的配臵价值.......... 23