在线音乐行业具有强双边效应，且与经济相关性较弱，我们认为音乐行业的“一超一强”公司属于优质长期现金流资产。音乐行业 特点：1）集中度高，主要系高版权费，新进入者将面临高额投入，因此竞争格局集中（国内腾讯音乐占比约66%，第二名云音乐约 27%）。2）音乐付费供给侧推动音乐付费增长，用户生命周期长，订阅流失率较低。如Spotify 2020年以来订阅用户流失率基本在 4%以下。随着版权意识逐渐变强，平台可以调节付费墙比例和精细化运营，提升订阅渗透率。24年中国数字音乐市场同比增长15%， 高于全球。根据环球音乐公司指引，美国流媒体时代人均音乐消费（剔除通胀）对标CD时代有翻倍空间；中国录制音乐占比GDP来 看，与美国、日本甚至东南亚仍有差距。