培育钻石行情演绎：从海外需求提升带动国内上游高景气到珠宝商渠 道价值重估。1）海外库存周期启动：海外需求从0 到1，国内上游制造商基 于国际分工体系进入景气周期；2）上游资本开支周期启动：行业扩产马太效 应显现，制造商龙头行情强化；3）国内渠道库存周期启动：国内需求从0 到 1，供给短缺瞬时加剧，上游行情进一步强化进入黄金期，同时下游珠宝板块 行情启动；4）国内渗透率周期：上游供给提升下产品价格优化，C 端渗透率 大幅提升，下游利润空间打开，渠道商进入黄金期；5）消费升级周期：产品 从价格导向转变为设计、品牌导向，下游出现差异化行情。

1. 珠宝板块：渠道扩张推动行业持续扩容 ............................................ 4

1.1. 黄金消费拉动珠宝市场复苏 ........................................................ 4

1.2. 国内珠宝品牌以加盟运营为主 ..................................................... 5

1.3. 不同品牌盈利路径差异较大 ........................................................ 6

1.4. 珠宝加盟店投资回收期约4-10 年 ............................................... 7

2. 培育钻业务重塑渠道价值，贡献增量业绩 ......................................... 8

2.1. 产品搭台，渠道价值重估 ........................................................... 9

2.2. 中国钻石市场：天然钻价格高昂，渗透率低 ................................... 9

2.2.1. 海外培育钻品牌：瞄准年轻消费群体 ........................................ 10

2.2.2. 传统黄金龙头&时尚珠宝品牌大有可为...................................... 11

2.3. 品牌门店：渠道价值重估，盈利能力改善 ..................................... 13

2.4. 行业趋势：短期生产端受益，长期利好一体化龙头 ......................... 14

3. 投资建议及风险提示 ................................................................... 15

3.1. 投资建议 ............................................................................... 15

3.2. 风险提示 ............................................................................... 16