白酒：疫情影响逐渐释放，板块分化加剧。收入受疫情影响承压，龙头稳定性凸显。利润端板块分化加剧，高端、次高端实现正增长，毛利率、费用率改善，盈利能力增强。疫情背景，现金流量表表现不佳，回款受一定影响。目前两会召开、学生开学等积极信号持续释放，高端白酒消费已恢复7 成左右，次高端恢复6-7 成，其他恢复5-6 成，有望在中秋全部恢复。结合需求端改善及估值性价比，首推五粮液、今世缘、泸州老窖。

一、白酒：疫情影响逐渐释放，板块分化加剧 ................................................4

1.1 收入端：疫情影响承压，龙头稳定性凸显 ..............................................4

1.2 利润端：板块分化加剧，高端、次高端实现正增长 ................................5

1.3 利润率：毛利率提升、控费得当，高端、次高端彰显强盈利能力 ...........6

1.4 现金流量表：疫情背景，回款受一定影响。 ...........................................9

1.5 二季度投资策略 ...................................................................................10

二、乳制品：一季报分化明显，二季度首选奶粉，重点关注液奶的边际改善以

及奶酪的持续高增长 .....................................................................................10

2.1 2019 年报总结：完美收官，细分板块均表现优异 ................................10

2.2 2020 一季报总结：疫情下分化明显，液奶受损，奶粉、奶酪高增........12

2.3 二季度投资策略 ...................................................................................13

三、调味品：疫情影响有限，行业加速洗牌 ..................................................14

3.1 餐饮消费受疫情压制，龙头市场调整能力更强 .....................................14

3.2 二季度投资策略 ...................................................................................16

四、啤酒：疫情不改结构升级，行业加速恢复 ..............................................16

4.1 收入短期承压，净利率下滑 .................................................................16

4.2 二季度投资策略 ...................................................................................18

风险提示 ......................................................................................................18