对比我们在 2024 年底对今年的展望（参见《内需温和回升，外围波动加大》，2024/11/4），2025 年至今的宏观走势不乏惊喜，但也经历了一些超预期的波动。一方面，传统周期走势与我们此前预测大体一致：地产周期“磨底”，内需、尤其是消费增长亦出现回暖迹象。但超预期的是，内需减速带来的价格压力缓解后，生产效率提升（成本优化）的趋势变得更为显性化。 DeepSeek 等高科技企业点燃投资中国“工业化 4.0”的热情，私有部门资本开支、尤其在高科技领域的投资周期出现复苏迹象。同时，财政政策持续发力。另一方面，在 4 月 2 日至 5 月 12 日的短短几周，美中关税水平经历了“过山车”走势，对美出口也从一度几近中断戏剧化地恢复至“有序减速”。