投资建议：当前时点，我们从四个维度梳理当下投资组合：1）餐饮 旅游等线下消费组合：酒店景区+免税+餐饮线下消费场景放开业绩 弹性可期，推荐酒店景区宋城演艺以及锦江+华住；免税龙头中国中 免以及餐饮细分赛道龙头海伦司+九毛九。2）保就业+复工复产背景： 人力服务行业方兴未艾，灵活用工渗透率快速提升，建议关注：科 锐国际+外服控股，建议关注北京城乡。3）黄金珠宝：后疫情时代 经营数据转好趋势确认，推荐黄金珠宝龙头周大福，建议关注潮宏 基。培育钻石：需求端下游消费开始回暖，供给端新增产能有限且 优先供给于行业龙头生产商，良性格局得以延续，推荐培育钻石行 业龙头公司中兵红箭。4）化妆品：龙头品牌新渠道投放成本边际下 移，推荐国产护肤品龙头华熙生物+珀莱雅，建议关注贝泰妮。医美： 行业合规趋势明显，竞争格局改善利好龙头公司，推荐行业龙头爱 美客，建议关注朗姿股份。

1. 现状：需求端整体趋缓，供给端结构优化，可选消费疫后复苏可期 .................................... 5

1.1. 需求端：中低收入消费意愿减弱，高收入消费意愿趋缓............................................. 5

1.2. 供给端：疫情催化下供给侧改革明显，龙头效应进一步凸显...................................... 7

1.3. 可选消费受损严重，疫后复苏态势明显 ..................................................................... 7

2. 线下消费场景放开，出行餐饮需求回归 .............................................................................. 9

2.1. 酒店：短期经营回暖，中长期连锁化+度假热+经济型回暖趋势清晰........................... 9

2.2. 旅游：至暗时期已过，防疫管制放松，暑期旺季可期 .............................................. 14

2.3. 免税：海南线下客流恢复，中长期消费回流政策导向利好不变 ................................ 16

2.4. 餐饮：疫情防控短期堂食承压，夜间消费趋势不改.................................................. 17

3. 人服行业：传统人服业务受就业压力冲击较小，灵工维持高景气...................................... 19

4. 零售板块：可选消费需求后臵，后疫情时代弹性明显 ....................................................... 23

4.1. 黄金珠宝：疫情趋缓后需求有望回补，龙头逆势扩张，板块行情弹性可期............... 23

4.2. 培育钻石：中长期需求向好，供给扩张有限，良性格局有望延续............................. 25

4.3. 传统零售：疫情下韧性凸显，外部竞争环境有所改善 .............................................. 28

5. 美容护理：赛道高景气持续，供给侧改革增强龙头优势.................................................... 29

5.1. 化妆品：流量分化显著，后超头时代龙头优势显现.................................................. 29

5.2. 医美：监管趋严，非合规产品需求进一步转化为合规市场 ....................................... 30

6. 投资建议.......................................................................................................................... 32

7. 风险提示.......................................................................................................................... 34