军队改革渐近尾声，军费预算执行力度加大。我国军费将保持稳定增长，与GDP 占比有望进一步提升。随着军改影响逐渐消除，2018年全军装备采购次数激增，行业需求明显回暖。2020 年进入“十三五”规划末期，军费预算执行力度有望加大，行业基本面持续改善可期。

一、军队改革渐近尾声，军费预算执行力度加大，军工行业景气度提升 ....... 3

（一）军工行业是国民经济发展的重要引擎 ........3

（二）我国军费持续稳定增长，军费GDP 占比有望进一步提升 ............3

（三）军队改革渐近尾声，“十三五”末期装备采购节奏加快 3

1.军队改革渐近尾声，对军工企业的影响将逐渐消除 .3

2.“十三五”规划末期，军费预算执行力度有望明显加大 ......4

3.全军装备采购次数激增，行业需求明显增强 4

（四）2019Q3 行业景气度有所回落 ..........5

1. 利润表简析：Q3 营收和净利增速延续了Q2 的下滑态势 ...5

2. 资产负债表简析：存货增速高企，行业主动备货意愿较强 .............7

3. 民营企业和信息化板块盈利能力存改善迹象 ............8

二、军工行业处于成长期，军工改革预期升温，红利释放助力行业发展 ..... 10

（一）军工行业正处于成长期，新型军工产业格局正在形成 ...10

1.经历两次大规模改革重组，形成以十二大军工集团为主导的军工产业体系 ...........10

2.“小核心、大协作”的军工产业格局正在逐渐形成 .............11

（二）中美军工企业盈利能力差异大，总装厂有望受益于军品定价改革 .........11

1.上个世纪90 年代美国军工企业兼并潮有力支撑了新军事变革 .......11

2.中美主要军工企业盈利能力差异较大 ...........12

3.政策改进利好军工总装厂 .....13

（三）资本运作逢佳时，资产证券化预期再提升 ...........14

1.军工集团资产证券化持续稳步推进..14

2.院所改制逐步破冰，多点开花有望铸就资产证券化2.0 时代 ...........15

3.混改大幕开启，市场活力涌现 ..........16

（四）股权激励政策进一步完善，军工央企上市公司经营效率有望提升 .........17

1.以往股权激励政策力度有限，央企上市公司参与度不高 ....17

2.进一步完善股权激励政策，有望促进相关改革加速落地 ....17

3.股权激励政策松绑，军工板块有望受益 .......18

三、行业面临的问题及建议 ........... 18

（一）现存问题 ..18

1.装备采购费的比重较低，仍有提升空间 .......18

2.国内军工主机厂盈利能力长期处于低位 .......19

3.军工集团资产证券化率处于较低水平，限制上市公司的盈利能力 19

（二）建议及对策 ............19

1.适当提高实际用于装备采购的费用..19

2.建立以竞争为核心的装备采购机制，盘活军工市场 .............19

3.发挥58 所成功转制的示范效应，加速科研院所改制的步伐 ............20

四、军工行业在资本市场中的发展情况 ..... 20

（一）当前共158 家涉军上市公司，占比A 股总市值2.80% ....20

（二）军工板块估值水平进入历史底部区域，行业高估值具有合理性 .............21

1.军工板块估值水平仍处于历史底部区域 .......21

2.军工行业高估值具有合理性 .22

（三）军工持仓占比继续走低，持仓集中度有所回升 ..22

（四）产业资本现增持/回购潮，估值底信心大幅提升 25

五、投资策略及组合表现 . 26

（一）改革加速叠加热点事件催化，国企上市公司或将成为投资主线 .............26

1.红利加速释放，国企改革有望成为投资主线 ............26

2.行业策略：谨慎乐观，关注红外和卫星产业链机会 .............27

六、风险提示........ 28