2018 年以来，物业公司上市进入集中爆发期，随着物业服务这条万亿赛道的价值逐渐被市场认知，估值水平也不断提升，当前物业股的动态估值中位数到已经达了50-60 倍的区间，2020 年业绩对应PE 的中位数也达到了39 倍。

前言：快速增长期之后？ ............................................................................... 5

1. 消费属性的基础：中长期利润率的稳定性 ................................................ 7

1.1 基础服务利润率在长期会归零吗？ .............................................................................. 7

1.2 增值服务的派生逻辑 .................................................................................................... 8

1.2.1 增值服务随时间推移自然派生 8

1.2.2 社区增值服务与基础服务共享人工，成本界定并不清晰 9

1.3 一个单盘模型的推演：整体利润率先降后升 .............................................................. 10

2. 他山之石：物管公司具有消费股的财务特征 ........................................... 12

2.1 稳定的利润率，低杠杆、高ROE，永续经营 ............................................................. 12

2.2 “现金牛”特征为中长期高成长打开空间 ....................................................................... 15

3. 经营之道：优秀物管公司的成长路径 ..................................................... 17

3.1 对于优质产能的获取 .................................................................................................. 17

3.2 对于规模外拓能力的持续培养 ................................................................................... 19

3.3 持续布局增值服务对冲基础服务利润的下滑 .............................................................. 21

4. 估值之辩：增强消费属性是高估值的来源 .............................................. 22

风险提示 ...................................................................................................... 23