看好航空与机场的投资机遇。2020 年受疫情影响，航空机场公 司整体利润大幅下行。但我们认为国内出行已经基本恢复，国际出行或受疫苗 进展而逐步修复，航空公司与机场业绩将逐季改善。对于航空公司，我们认为 2021 年春运或为供需弹性观察窗口，一旦确认，预计暑运旺季更可期待。基 于此，看好三大航与吉祥低位修复机遇；看好上海机场作为核心资产，其流 量变现长期价值不变。

一、行情回顾与展望..... 7

（一）市场表现回顾：疫情影响财务数据明显. 7

（二）经营数据回顾与展望：快递需求超年初预期，航空出行逐月持续恢复，集运下半年景气度高涨.. 8

1、快递：行业业务量增速超年初预期，9-10 月连续两个月增速超 40%... 8

2、航空：10 月旅客量恢复至近 9 成 11

3、航运：集运市场受益于产业链转移呈现景气度加速上行，油运市场 Q4 旺季未现...14

二、价值回归：后疫情时代航空、机场投资机遇...16

（一）以史为鉴：2008-10 金融危机后时代航空股牛市来自供需强催化.....16

（二）2021 年观察点：春运或为航司主业盈利拐点试金石..18

（三）机场：预计高价值客户群流量变现价值回归...21

三、模式突围：春秋与华夏，民营航空的“极致主义”.24

（一）为什么选择春秋与华夏？不断前行的成长性民营航空.....24

1、历史数据看，春秋与华夏呈现了更明显的成长性与稳定性..... 24

2、疫情下的数据表明了民营航空更快的恢复能力。... 25

（二）春秋航空的“极致主义”：极致的低成本基因+危机意识铸就经营灵活性26

1、低成本基因的极致演绎：流量-成本-价格循环模型 26

2、时刻保持的危机意识：现金储备的未雨绸缪..... 28

（三）华夏航空的“极致主义”：极致的模式创新.. 28

（四）新一轮战略机遇期.....33

1、春秋航空机遇：国内一线机场扩建+亚洲市场海外航司运力退出.33

2、华夏航空机遇：国内支线机场大建设+国产民机机遇期.....34

四、生态赋能：顺丰控股新征程开启.....35

（一）时效快递的盈利能力提升：夯实全网生态赋能的基础.....35

1、2020 年时效件收入提速，背后是高端消费线上化的大势所趋 35

2、时效件收入提速带来两个维度的意义：打开长期稳定增长空间，净利率存潜在提升可能 . 37

（二）换个视角看特惠专配：快速起量背后，时效网络赋能功不可没 .38

1、赋能 1：体现在快速起量时间显著短于同行38

2、赋能 2：产能协同，融合发展，降本增效....38

（三）换个视角看顺丰快运：网络赋能的又一例证...40

1、顺丰快运：后起之秀，收入规模行业第一... 40

2、顺丰快运迅速增长背后：“多”网融合，生态赋能样本..41

（四）顺丰科技：信息网为融合做有力支撑...44

五、投资建议及风险提示.45