板块跨年行情正逐步展开，接下来催化剂仍足。自三季度末茅台股东大会释放 改革预期，市场化和开放务实的管理风格逐渐为市场认可，同时销售体系和管 理体系改革的推进，批价预期逐渐合理、舆论风险释放。且随着渠道信心依然 较高，跨年及春节旺季催化愈演愈烈，近期板块月开始明显回升（参阅我们 11 月22 日报告《重视白酒跨年行情，首推高端》）。随着本周中央经济工作 会议再提“促消费”，明年消费景气度预期有所加强，而行业本身信心仍充足， 而提价、激励等利好预期逐渐加强，因此我们认为短期板块催化剂仍足，继续 看好板块跨年和旺季行情。

2021 年食品饮料表现回顾：估值回落拖累整体走势，软饮料、啤酒表现较优。2021/1/1-2021/12/3，食品饮料行业收益率-6.8%，跑输沪深300指数0.9pcts，子行业仅软饮料/啤酒取得13.5%/6.2%正收益；分拆来看，估值回落为板块走弱主因，其中啤酒/白酒PE_TTM 降幅较深，较年初下降48.0%/21.7%；估值水平来看，2021/12/3 食品饮料PE_TTM44.0X，PE 历史分位77.2%，其中啤酒、软饮料、肉制品、食品综合等子行业估值分位数处于历史低位；基金持仓看来看，2021Q3 基金食品饮料重仓持股比例8.3%，环比-1.0pcts，同比-0.3pcts，自2021 年以来已连续3 个季度回落。

2021 年白酒消费继续复苏，行业呈现平稳增长，受消费两极化影响，高端白酒和光瓶酒增速更为亮眼，次高端白酒中名酒对地产酒的挤压也更为明显。受去年疫情基数影响，白酒企业业绩整体呈现前高后低的趋势，从经营端来看，高端白酒的价盘虽然在年中有波动，但是整体还是平稳趋势。次高端酒企收入和利润有较好的增长，酱酒市场开始出现分化。从全年任务完成情况来看，由于今年酒企打款进度较为靠前，主流酒企完成全年任务的压力并不大。

事件：11 月阿里线上电商数据披露，我们重点对白酒、乳制品、调味品、保 健食品、休闲食品及奶粉等子板块线上销售情况进行分析。从11 月线上销售 情况来看，在线上消费需求疲软、去年双十一高基数影响下，各板块销售额均 有所下滑，龙头集中度提升趋势较为显著。为保证口径同期可比，双十一预售 产品的销量、销额均未计入11 月行业数据。同时阿里数据仅代表部分品类线 上销售情况，其它线上平台分流亦会对其准确度产生影响，且对于白酒等线下 销售为主的板块代表性较差，实际动销情况好于线上表现。因此，线上阿里系 数据仅供参考。

2021 年11 月数据显示，高端白酒批价有所回落，大众品原材料价格上涨有 所缓解。其中，飞天茅台53 度(500ML) 高端白酒一批价格节后回调幅度有 限，今年春节之前价格最高点达3300 元，十一节前价格屡创新高达到3880 元之后回落，近期由于取消拆箱销售政策价格回落幅度较大，原箱一批价进 一步走低。啤酒及葡萄酒价格未有明显波动出现，截止11 月啤酒产量累计同 比2019 年小幅下滑。成本环境方面，猪肉价格已经接近相对底部，短期价 格有所反弹，生鲜乳价环比继续小幅回落，农产品价高位震荡，包装材料价 格高位震荡，目前来看成本环境仍然面临一定压力但已度过最困难的阶段， 各细分子品类均已开始通过调整产品结构以及提价加以应对。

2021 年食品饮料行业总体需求表现略低于年初我们的预期，对应表现在食品饮料企业的业绩上的增速放缓， 我们认为主要有 几点原因： 1 是今年在疫情影响下，居民收入增长不及预期，进而导致消费意愿降低； 2 是受社区团购等新兴渠道影响，商超 渠道的客流下降，带来主流消费品企业商超渠道收入影响明显； 3 是家庭端库存较高，今年逐渐在去家庭端和渠道库存。 4 是 疫情带来大量的消费场景缺失以及假日经济、旅游业的疲软仍没有完全恢复。

年初至今，食品饮料板块整体下跌 6.13%，沪深 300 指数下跌 5.55%，行业 跑输沪深 300 指数 0.58 个百分点，位列中信 30 个一级行业下游。子板块中， 酒类下跌 2.74%，饮料下跌 6.06%，食品下跌 20.45%。与此同时， 食品饮 料板块绝对 PE 和 PB 分别为 45.91/8.99，相对沪深 300 估值溢价率为 3.48/5.79，目前板块整体估值仍高于中位数，相对沪深 300 估值溢价相较去 年有所收敛。我们认为， 行业在前期估值及业绩双升的背景下，面对上游成 本高企等的问题使得全年表现相对平淡。

新冠疫情对居民日常生活和宏观经济的影响仍在延续，21 年社零和餐饮收入增速低于整体经济增速。展望22年，预计宏观经济保持稳定增长，社零和餐饮等在更有效的疫情管控支持下，有望实现边际改善，支撑消费升级趋势；我们认为，食品饮料板块投资需重点关注业绩增长（确定性与环比改善）、估值性价比和股权激励三条逻辑线，把握布局节奏；综合考虑，板块推荐的优先级为白酒>啤酒>乳制品。

2021年1-11月份（截至2021年11月30日），SW食品饮料行业指数整体下跌9.60%，跌幅在所有申万一级行业指数中居第七，跑输同期沪深300指数约2.32个百分点。细分板块中，软饮料、啤酒、葡萄酒与白酒板块跑赢同期沪深300指数，其余板块跑输沪深300指数。年初至今，行业估值回落。截至2021年11月30日，SW食品饮料行业整体PE约45.05倍，高于行业近五年均值水平。细分板块中，乳品与黄酒板块的估值低于对应板块近五年的均值水平，其余板块的估值均高于对应板块近五年的均值水平。

2021年食品饮料行业总体需求表现略低于年初我们的预期， 对应表现在 食品饮料企业的业绩上的增速放缓， 我们认为主要有几点原因： 1是今年在疫情影响下， 居民收入增长不及预期， 进而导致消费意愿降低； 2是受社区团购等新兴渠道影响， 商超渠道的客流下降， 带来主流消费品企 业商超渠道收入影响明显； 3是家庭端库存较高， 今年逐渐在去家庭端和渠道库存。 4是疫情带来大量的消费场景缺失以及假日经济、 旅游业的疲软仍没有完全 恢复。

科技大时代，谷歌、苹果、华为等参与造车，百年汽车变革加速，电动、 智能、网联技术推动汽车从传统交通工具向智能移动终端升级，创造更 多需求。特斯拉鲶鱼效应，颠覆传统造车理念，推动电子电气架构、商 业模式变革，带来行业估值体系重估。特斯拉、华为、宁德等成当前汽 车技术升级和投资关注重点。未来汽车变革的影响将类比并超过手机智 能化，格局重塑背景下为国产化整车和零部件带来广阔空间。

四季度白酒行业基本面平稳，近期放量、提价、股权激励等动作密集落地，酒企来年目标积极，板块情绪回暖。我们认为白酒板块前期悲观情绪已充分消化，市场层面主流品牌价格与库存良性，公司层面或实施战略调整或展现变革决心，判断行业整体仍处于稳健上行周期。

10 月线下商超数据统计披露，我们重点对白酒、调味品、啤酒及乳制品板块线下商超 数据进行分析。白酒行业均价维持增长，次高端表现较好。调味品行业销售量维持增 长，均价涨幅收窄。啤酒行业均价有所下滑，集中度环比下降。乳制品行业酸奶板块 持续承压，奶酪板块保持增长。

中央经济工作会议在对明年宏观经济规划中明确，明年经济工作要稳字当头、稳中求进，其中一点指出要实施好扩大内需战略，增强发展内生动力。我们认为明年稳经济的思路中，可能会出台促进消费的系列政策，消费将成为稳经济的重要支撑和发力点，对食品饮料消费也将形成利好。

板块表现： 上周（ 11 月 29 日-12 月 3 日）上证指数涨跌幅 1.22%，食品饮料指 数涨跌幅+2%，涨跌幅在 28 个子行业中排名第 9。表现前三板块为葡萄酒板块 涨跌幅+4.08%， 白酒板块涨跌幅+2.97%， 乳品板块涨跌幅 1.76%。个股涨幅 前三为 ST 威龙（ +22.71%）、 顺鑫农业（ +18.56%）、 元祖股份（ +15.9%）。 个股跌幅前三为华宝股份（ -10.86%）、 龙大肉食（ -10.32%）、 盐津铺子 （ -10.13%） 。

11月，粮油、食品类限额以上企业零售总额为1,552亿元，同比增 长14.8%，2020/11、2021/11平均增速为11.3%，较2019/11的 8.9%提升2.4个百分点。1-11月，粮油、食品类限额以上企业零 售总额同比增长10.7%，景气度上行。