上周(20230619-20230621)北上配置盘净买入25.74 亿元，北上交易盘净卖出26.83 亿元。日度上，北上配置盘先持续净买入、后净卖出；北上交易盘则先持续净卖出，后小幅回流。行业上，两者共识在于净买入机械、传媒、电新、家电、计算机、汽车等板块，同时净卖出化工、房地产、非银、轻工、钢铁、医药等行业。风格上，北上配置盘与交易盘同时净买入大盘成长，同时净卖出中盘/小盘成长，而在大盘/中盘/小盘价值存在分歧。对于配置盘前三大重仓股，配置盘净买入美的集团4.58 亿元，分别净卖出宁德时代、贵州茅台2.59 亿元、0.65 亿元。分行业看，配置盘在传媒、食品饮料、纺服、有色、煤炭等板块主要挖掘500 亿元市值以下的标的。

Manufacture of precast concrete, cement or artificial stone articles for use in construction: Tiles, flagstones, bricks, boards, sheets, panels, pipes, posts etc. Manufacture of prefabricated structural components for buildings or civil engineering of cement, concrete or artificial stone Manufacture of plaster articles for use in construction

信贷投放较弱，政府债亦少增。5 月社融（存量）同比增速环比-0.5pct，5 月新增社融同比少增1.31 万亿元。拆解社融（增量）结构来看，少增主要来自 于信贷及政府债券。首先，息差走低背景下，银行前置信贷投放，以实现“早投 放早受益”，一季度的高投放对后续有一定的“透支”效应，5 月信贷同比少增 0.62 万亿元（社融口径）。但6 月为传统信贷大月，信贷投放有望放量。其次， 政府债同比少增0.5 万亿元，主因去年同期高基数，22 年5 月要求当年6 月底 前基本发完新增专项债额度，因而22 年5、6 月发行量较大。另外，企业债发行 亦有所放缓，5 月同比少增0.25 万亿元。

股票作为二级市场上被广泛交易的标的，其价格与供需量的变化受到供需弹性的规律影响。而高频快照数据中的限价订单簿所独有的委托量和委托价信息，为我们提供了绝佳的研究数据来源。我们首先将委托量数据按照其档位进行累加，用委托价和累计委托量计算出买卖双方的订单簿斜率。

2023 年5 月以来市场整体表现不佳，宽基指数普遍出现下跌。2023 年5 月，国内权益宽基指数均发生下跌：上证50 下跌6.89%、沪深300 下跌5.72%、创业板指下跌5.65%、深证成指下跌4.80%、上证指数下跌3.57%、万得全A 下跌3.31%、科创50 下跌3.12%、中证500 下跌3.10%、中证1000 下跌2.40%。债券市场整体表现一般：中证国债指数上涨0.76%，中证信用债指数上涨0.51%，中证转债指数下跌1.56%。行业方面，大部分行业呈现下跌趋势。CPI 同比涨幅下降，PPI 同比进一步下跌。制造业PMI 也呈现下降趋势。

2023 年6 月8 日中国证监会主席易会满在第十四届陆家嘴论坛上发表主题演讲 时指出，推动上市公司提升治理能力、竞争能力、创新能力、抗风险能力、回 报能力，夯实中国特色估值体系的内在基础。本专题从国际比较的视角，回溯 了日本、韩国特殊估值现象并归纳其经验。我们认为，“中特估”绝对不是简 单拔估值，而是注重高质量发展的实践，我们结合ESG、国资委等相关评价指 标体系，尝试构建出“中特估”指标评价体系。

5月债券总托管规模环比增加 5630亿元，较上月大幅少增 5892亿元，主要受到存单、信用债净融资规模大幅下滑的影响。具体来看，存单发行规模缩量而到期规模增加，其托管规模从上月的增加2839 亿元转为减少115 亿元；信用债发行规模不足上月一半，托管增量从上月的增加582 亿元转为下降2604 亿元；利率债托管增量小幅上升749 亿元至7039 亿元，主要是地方债托管增量环比大幅上升，政金债托管增量的增幅相对较小，而国债托管增量环比有所收缩。

央企永续债发行规模自2016 年起快速增长，2020 年发行高峰达5821 亿元后发行规模逐渐趋于稳定。央企永续债存续规模共计1.24 万亿元，分别占央企产业债和非金融永续债的27%和48%，涉及40 家核心央企集团，发行主体共计151 家。央企永续债主要集中在集团和核心一、二级子公司，低层级子公司发行规模较低。工业和公用事业等重高杠杆、高负债率行业永续债规模超过5000 亿元，通过发行权益工具美化报表降低资产负债率。其中大唐集团、中电投集团、华能集团和中交建集团的合并口径存续永续债规模超过千亿，大唐集团计入权益永续债占净资产比重接近40%，央企债券新规实行之后，部分央企集团永续债发行额度或面临压降，央企永续债迈入存量市场。

全国金融工作会议通常五年召开一次，是金融业最高规格的政策部署会议，对我国金融业长期发展与改革具有重要指引意义。不同于其它金融相关会议每年多次召开，全国金融工作会议自1997 年至今共召开五次，每次会议持续2-3 天，参会者包括中央领导班子、有关部委和机构负责人和地方领导等。回顾过往，历次全国金融工作会议基于时下经济背景、各有侧重，对我国资本市场发展、金融监管体系和防风险制度等做出重大改革和部署。

拆迁补偿有两种，实物安置和货币安置。实物安置是指房屋拆迁后，政府直接向被拆迁居民提供安置房；货币补偿，是政府直接向居民发放安置款或者房票，居民凭借安置款、房票自行购买住房。房票微观运行涉及三个环节。发行环节，政府向被拆迁居民开具房票。使用环节，居民凭借房票购房。结算环节，房企售房得到房票后，将手中持有房票向政府兑换为现金。房票有两层属性，对居民而言，这是地方政府发放的住房“消费券”；对房企而言，这是一笔面向地方政府的“应收账款”较于直接现金补贴，房票可以节约当期政府财政支出现金，并可定向刺激住房需求。

证券：5 月交易量维持高位运行，券商板块韧性依旧，6 月 各项利好政策事件频发，行业景气度有望持续提升。保险：寿险 资负两端有望实现共振改善，财险量升质稳，建议持续关注。香 港市场及港交所：6 月港股市场反弹明显，交投活跃度同步改善， 市场流动性将迎来逐步改善。金融科技：深港金融科技合作关系 深化，“科技+产业+金融”循环生态逐渐形成，消费金融公司 ABS 加速发行，释放更多贷款空间。

5 月8 日至5 月24 日，外资持股银行比例企稳，增持比例0.04pct；5 月24 日至6 月2 日，外资再次减持银行股，减持比例0.04pct，6 月2 日当日外资 增持银行股。5 月24 日至今增持比例前十分别是：渝农、兰州、民生、杭州、 苏农、西安、北京、长沙、浙商、江阴；减持幅度前十：常熟、成都、平安、 苏州、张家港、宁波、青农、紫金、招行、青岛。

经济弱复苏，资产端承压。2020-2022 年受疫情冲击，经济增速较为低迷，而2023 年经济呈现弱复苏的态势，长端利率仍在低位徘徊，资产荒的状况导致保险公司净投资收益率近年来逐渐下降，且今年受保费增速回暖推动保险资金运用余额增速修复，加剧资产端压力，面临较大的新增及再投资风险，预计险资将拉长资产久期和适当提升权益比重。另外2023 年正式实施IFRS9，预计较大比例权益类资产将计入FVTPL，利润表波动明显加大。

事件：5a月社融存量同比增速 9.5%，前值10%；新增人民币贷 款1.36 亿元，同比少增5300 亿元；M2 同比增速下行0.8 个百 分点至11.6%，M1 同比下行0.6 个百分点至4.7%。

大类资产，美股、黄金涨幅居前，A股下跌；五大主流风格，成长、稳定风格相对抗跌；A股市场，2023年3月份以来，受国内经济复苏不及预期及美联储加息超预期等因素，价值板块持续强势，本月成长偏价值、小盘价值风格显示出较强抗跌属性。行业方面，电力及公用事业、电子、计算机和通信板块表现较好。债券市场：中证转债指数下行幅度最大，不同期限的国债指数都出现了上行趋势。期限利差方面，除即期利率外，其他不同期限的期限利差均有所缩窄。

过去半年银行复盘：基本面，与我们年度策略预期一致，上市银行营收和PPOP 增速自22 年四季度业绩继续放缓，23 年一季度受重定价影响继续承压；受益于经济回暖以及过去几年银行对资产质量的持续夯实，减值损失计提同比减少，对归母净利润增速形成支撑。

互联互通改革步伐加快，衍生金融产品进一步丰富。5 月以来，资本 市场互联互通改革更进一步深化，5 月16 日证监会发布《境内上市公 司境外发行全球存托凭证指引》，6 月2 日，沪深交易所分别就《互联 互通存托凭证上市交易暂行办法》公开征求意见。证监会副主席方星 海6月1日在2023 深交所全球投资者大会上表示推动资本市场高水平 对外开放。资本市场双向开放步伐加快，资本市场互联互通改革将有 利于境内外市场资本融通、拓宽双向融资渠道、促进资源的全球化配 置。衍生品方面，上交所6 月5 日开始上市交易科创50ETF 期权，期 货方面6 月2 日证监会同意氧化铝期货注册，今年，上期所围绕“功 能”和“服务”两大板块，推出全新的“上期强源助企”项目，期货 期权等市场风险管理工具品种将进一步丰富，有利于健全多层次资本 市场产品体系，丰富资本市场风险管理工具，服务实体经济。

2020 年以来，曾出现过五轮货币、财政双发力的逆周期调节阶段。通过复盘五轮稳增长逆周期发力阶段政策演绎，如果将总量货币政策宽松落地作为政策逆周期调节的起点，配套宽信用及宽财政政策通常将于1-2 月后集中落地。预计本轮MLF 及LPR 调降后，相关稳增长政策或将于三季度陆续落地，债市演绎或重在观察政策空间及效果。我们将每轮稳增长周期债市表现划分为四个阶段：政策底-预期峰-落地时-政策效果，以下将对特别国债与政策性金融工具投放使用的两轮稳增长时期、四个阶段债市走势进行复盘分析。

IPO 融资规模：本期上市新股8 家，总募集资金96.74 亿元（上期上市新股4 家，总募集资金34.24 亿元）。产业资本增减持：本期二级市场净减持65.47 亿元（上期净减持64.68 亿元）。沪股通与深股通：本期沪股通资金为净流入、深股通资金为净流出。本期沪股通净流入11.20 亿元（上期净流出3.79 亿元），深股通资金净流出14.66 亿元（上期净流入147.7 亿元）；合计净流出3.46 亿元（上期合计净流入143.91 亿元）。潜在解禁资金方面，本期(0619-0621)市场迎来约529.09亿元解禁规模，上期(0612-0616)、下期(0626-0630)市场的解禁压力规模分别为3756.87 亿元、1524.68 亿元。

可转债市场复盘：权益市场回撤，偏股转债估值上升。基于收益分解模型，我们可以观察到：1）中证转债指数：中证转债近一个月累计收益为-0.62%，转债等权指数累计收益-0.59%，在上个月中大盘与小盘转债表现相近。权益市场继续震荡下跌，转债估值提供负收益。2）转债分域：不同分域转债收益相近，其中偏股型转债的股票端收益回撤显著，而转债估值的正向收益对偏股转债表现有一定的弥补。3）转债行业：行业中纺服、计算机、汽车正股表现强劲，转债获得显著正向收益。而建材、食品饮料、医药转债受到股票回撤与估值压缩的影响较大，表现较弱。