投资分析报告

• 一个另类视角AI一二级市场映射-AI奇点时刻系列九
  国内AI 一级市场投资复盘。（1）总量视角：19-21 年AI 投资“热潮”（投资金额占全行业比重均超10%），22 年趋于“理性”（单笔投资额同比降幅超过95%）；（2）项目轮次视角：21 年扩张期项目“达峰”；（3）产业链流向视角：从“基础层”流向“应用层”（以智能驾驶、机器人、智能制造领域为主），不可忽视基础层芯片领域长年保持投资金额占比10%以上水平；（4）知名机构布局视角：红杉资本前瞻AI 全产业链（智慧医疗、自动驾驶、芯片为重点）。
• 聚焦消费细分赛道,高弹性把握港股消费复苏-鹏华中证港股通消费主题ETF投资价值分析
  香港与内地全面通关，基本面进一步改善。通关之后，内地将全面支持香港经济恢复，为香港经济发展注入新活力。截至2022 年四季度末，季度GDP 增速为-4.2%。从季度GDP 产值来看，2022 年三、四季度GDP 产值出现回升。社融规模稳中有增，南下资金持续流入。2023 年一季度末产出指数PMI为57%，一季度社会融资规模增量累计14.53 万亿元，比上年同期多2.47 万亿元。今年以来，南下资金净买入额为901.27 亿元人民币，保持稳定增长。南下资金中行业持股市值占比中，近三年可选消费和日常消费行业占比维持在20%左右。
• 四维度精准量化外资风险偏好-港股牛市三级火箭系列十二
  近期中美关系再度反复，港股上周受此影响震荡回调。为了更好地刻画外资风险偏好， 我们构建了国君港股风险厌恶指数，从数据来看，外资的风险偏好尚未出现明显下修。 短期内，地缘政治风险预期仍会对市场造成扰动，建议关注高股息+“中特估”相关 的央国企；中期而言，“东升西落”的逻辑或将再度演绎，我们仍看好港股二季度做 多机会。
• 栉风沐雨后待突围新方向-中资在港券商22年报业绩分析
  恒生指数、恒生科技指数年度跌幅分别为15％、27％。恒指10月曾触及13年最低水平，而恒生科技指数也一度创下了近5年的新低。交投活跃度下降，日均交易额下滑26%，拖累券商经纪业务及保证金融资利息收入表现。2022年香港IPO市场低迷，并到接近年底气氛才有好转。港股完成90宗新股上市且仅3支新股募资额超百亿，募资数量同比降7%；IPO募资额达港币1,034亿元，同比减少68%。股权承销规模下降拖累投行收入表现。
• 银行行业：利润保持高增，息差彰显韧性－宁波、杭州、江苏、南京银行2022年报及23Q1财报点评
  四家江浙地区城商行营收增速仍保持较好水平，利润增速分化有所加剧。区域融 资有韧性，即使面临23Q1 大行在基建等领域投放的竞争，四家银行贷款增速 仍维持高位。22 年下半年个贷投放贡献度明显提升，支撑净息差保持相对稳定， 23Q1 个贷投放差异明显，或对净息差走势带来影响。资产质量延续优异，重点 关注个人消费贷资产质量的改善进度。我们仍看好优质区域城商行，特别是在出 口超预期好转、消费复苏持续进行、民营经济发展环境改善等的背景下，建议关 注宁波银行、苏州银行、江苏银行等。
• 证券行业：自营为业绩胜负手，转型持续深化－2022年及2023Q1业绩综述
  资产扩张受阻，ROE 同比下降。总资产为11.06 万亿元，净资产为2.79万亿元，较2021 年末分别增加4.44%、8.56%，规模保持增长，但扩张速度明显回落。行业财务杠杆倍数3.29（上年末为3.38），近五年来首次下滑。全行业实现营业收入和净利润分别为3949.73 亿元，1423.01 亿元，同比减少21.38%和25.54%，业绩增速大幅下滑。平均ROE 为5.31%，同比下降2.53pct，ROA 为1.61%，同比下降0.70pct。43 家上市券商仅2 净利润同比增加。
• 证券行业：市场上行业绩复苏，自营贡献高增长－2023年一季报总结
  投资建议:估值水平与机构持仓双低，建议关注。2023 年以来市场行情回暖，自营业务同比大幅上涨，泛财富管理业务静待复苏。当前，证券板块估值及机构配置均处低位，而资本市场深化改革持续推进，随着直接融资占比提升、机构投资者发展壮大，服务于居民共同富裕的财富管理长期趋势不改，证券公司机构化、国际化、头部化的发展下孕育配置机会。建议关注:一是财富管理业务上具有优势的券商，如东方证券(AH)、兴业证券(A)、东方财富 (A)等，二是机构化业务上具有优势尤其是具有非方向性资配能力的券商，如中信证券(AH)、中金公司(H)、国泰君安(AH)等。
• 哪些债券被增持-一季度债基配债行为分析
  一季度公募纯债基资产规模增加，混合债基资产规模收缩。截至2023 年一季度末，中长期纯债基、短期纯债基金、一级债基、二级债基资产净值分别为4.75 万亿、7220 亿元、6150 亿元、9130 亿元，较2022 年四季度分别增加771 亿元、增加1149 亿元、下降37 亿元、下降195 亿元。大类资产配置来看，纯债基大幅增持债券，混合债基小幅减持债券。进一步看债基内部持仓结构，截至2023 年一季度末，中长期纯债基、短期纯债基、一级债基、二级债基持有债券市值分别为5.96 万亿元、8222 亿元、7312 亿元、9047 亿元，较2022 年四季度分别增持1763 亿元、增持1366亿元、增持13 亿元、减持230 亿元。
• 波动分化,价值回归-REITs年度业绩回顾与市场表现解读
  1）产业园类REITs 在2022 年Q2-Q4 均实行了不同程度的租金减免政策，在疫情及租金减免的双重影响下，部分产业园项目出现了续租压力，业绩表现不及预期。2）仓储物流类REITs 受疫情影响最小，出租率较好，表现稳健，红土盐田港表现超预期。3）保租房类RIETs 上市时间较短，租金与出租率较招募说明书中预期变化不大，底层资产位于北京、上海、深圳、厦门，区域位置较好。4）高速公路REITs受疫情影响最严重，车流量受到冲击，整体板块经营表现不佳。5）生态环保类REITs 底层为污水处理和厨余垃圾处理项目，受季节性影响较大，疫情主要通过限制生产活动影响经营表现，三季度表现良好，四季度表现有所下滑。6）能源类REITs，鹏华深圳能源REIT 项目全年售电收入超募集预测，表现较好。
• 市场震荡分化,基金重仓股表现较为低迷-公募基金市场月度跟踪
  截至2023 年4 月末，公募基金存量规模26.45 万亿元，环比增速为1.61%。 分类型看，股票型基金规模环比增长3.63%，混合型基金规模环比降低 0.81%，债券型基金规模环比降低1.73%，货币型基金规模环比增长 4.77%，QDII 基金规模环比增长8.0%，FOF 基金规模环比降低4.60%， REITs 型基金规模环比降低0.14%。存量结构看，货币基金规模为10.95 万亿元，占比41.40%；股票、混合、债券型基金规模分别为2.36、4.80 和7.69 万亿元，占比分别为8.94%、18.16%和29.08%。
• 券商行业：券商一季度业绩改善，把握估值修复良机
  恒生指数4 月收报19,895 点，较前月收盘跌506 点或-2.5%；恒生科指收报3,902 点，月跌 9.3%；恒生国企指数收报6,702 点，月跌3.8%。申万港股证券II 板块中，受一季报“开门红” 影响，整体板块平均上涨4.9%，仅中信证券（6030.HK）、国联证券（1456.HK）和恒投证券 （1476.HK）未录得升幅，华泰证券（6866.HK）以月涨幅12.8%为升势第一，五家在港中资券 商（非银行系）均录得升幅。
• 银行行业：业绩后周期回落，景气度拐点已现－2022年报及2023年一季报总结
  业绩后周期回落。22A、23Q1，上市银行合计营收增速 0.7%、1.4%，PPOP增速-1.4%、-1.3%,归母净利润增速 7.5%、2.3%。营收和 PPOP增速自 22 年下半年起逐步放缓，23Q1 受重定价和非息走弱影响继续承压;受益于经济回暖及过去几年对资产质量的持续夯实，减值损失计提同比减少，对利润增速形成支撑。子板块中，城商行营收景气度显著好于其他板块，利润维持两位数增速，主要是扩表幅度、拨备反哺力度大于其他板块，息差收窄影响相对较小。优质区域性银行表现继续领先。
• 保费高增,理财子负债端企稳-23年3月托管数据月报
  3 月机构托管数据已公布，2023 年3 月，债券托管余额为142.52 万亿元，余额同比为7.8%，延续年初以来的回落态势。3 月，债券新增托管规模为11,767 亿元，环比下降3,459 亿元，同比少增3566 亿元。银行配置节奏或跟随利率债供给，配置力度回落，随着4-5 月信贷高位回落，预计二季度银行配置信用债需求有望增加。保险目前没有明显欠配，二季度配置强度季节性上强于一季度，对国债、地方政府债的偏好有望延续，对信用债配置需求或随着信用利差收窄趋于减弱。理财子负债端仍有恢复空间，公募基金债基小幅扩容，仓位较为极端，但5 月以来有所调整。如果市场不出现大幅波动及监管不发生突发变化，预计趋势得以延续，支持信用债的需求。
• 2023年一季度公募主动权益基金持仓解析
  仓位上调，仓位分歧度降低：2023年一季度权益类基金基金仓位整体上 进行了上调并且仓位控制上仓位的分化度出现了明显的收敛，其中普通 股票型基金平均仓位上升0.51%，规模加权仓位上升0.24%，加仓基金 数量占比57.03%；偏股混合型基金平均仓位上升1.07%，规模加权仓位 上升0.53%，加仓基金数量占比62.29%；灵活配置型基金平均仓位上升 1.12%，规模加权仓位下降0.33%，加仓基金数量占比57.44%。一季度 相较于去年四季度仓位的离散度总体上呈现明显收敛趋势，总体离散度 由8.67%下降至7.63%，市场观点趋同化。
• 资产荒行情延续-4月信用债月报
  4 月资产荒行情下，需求端明显放量，信用债收益率及信用利差持续下行，同时超长债行情出现，债市整体走强。4 月政治局会议指出，“当前我国经济运行好转主要是恢复性的，内生动力还不强，需求仍然不足”，弱复苏周期下债市策略仍需以防守为主。会议还指出，要加强地方政府债务管控，严控新增隐性债务，控增量、化存量主线延续，地方化债工作将持续推进，城投监管对部分债务压力较大的区域仍有一定影响。考虑到当前短端利差保护偏薄，建议高等级拉久期，同时可挖掘3Y AA(2)级城投债收益。
• 海外流动性收紧,全球风险资产承压-海外市场及流动性跟踪5月第1期
  全球大类资产表现跟踪：本周（2023.5.1-5.2）大类资产表现：贵金属> 债券>权益；上周大类资产表现：贵金属>债券>权益。本周（2023.5.1- 5.2）全球权益资产普跌，亚太市场>欧美发达市场；上周全球权益资产 表现分化，港股表现相对弱势。本周（2023.5.1-5.2）大宗商品表现分 化，金属>化工品>能源；上周大宗商品普跌，天然气>贵金属>石油>化 工品。本周（2023.5.1-5.2）美元指数小幅上涨，主要国家货币相对美 元贬值；上周美元指数小幅下跌，主要国家货币相对美元升值。本周 （2023.5.1-5.2）美债短端利率下行，长端利率基本持平；上周美债短 端利率上行，长端利率下行。本周（2023.5.1-5.2）Markit iBoxx 中资 美元债券净价指数下跌，细分项普遍下跌。
• 美联储的电车难题_美国银行业风险与降息的条件-宏观经济专题
  SVB 等银行倒闭事件的突然发生，使得市场担心美国银行业会持续受到冲击， 甚至引发金融危机。当前美国银行业风险传染至何处？对美国经济、美联储货币 政策将会产生什么样的影响，是当前有待厘清的重要问题。
• 银行行业：外资增持高股息低估值品种－银行股外资持股跟踪
  3 月以来至今，外资持续减持银行股，对不同银行操作分化，减持高估值、 低股息的品种，而低估值高股息品种持续增持。期间，外资对国有行整体增 持，对邮储银行减持幅度较大；股份行中，对华夏等品种增持积极，招行、 平安、兴业减持幅度较大；城、农商行整体被减持，其中对北京、上海和渝 农等增持积极。
• 银行行业：业绩低点已过，定价预期改善－2023年5月月报
  4 月，申万银行录得涨跌幅4.18%，跑赢上证指数2.64 pct.，跑赢沪深300 指数4.72 pct.，月涨跌幅在申万31 个一级行业中排名第5 位。板块估值上行。截至4 月28 日，银行板块整体市盈率（历史TTM）4.87X，较上月末上升 0.27X，相比A 股估值折价73.35%；板块整体市净率0.54X，较上月末略升0.03X，相比A 股估值折价69.01%。同比来看，所有期限理财预期收益率均下降，其中1 个月、2 周期收益率降幅最大，分别下降67BP、58BP。
• 纯债聚焦杠杆套息,固收_积极拥抱科技-数说公募纯债与混合资产策略基金2023年一季报
  部分管理规模靠前产品一季报中管理人市场展望:纯债基金经理大多认为二季度货币政策保持稳健，利率债维持震荡行情，信用利差修复行情告一段落，信用债仍具有票息优势，重点关注经济环比变化情况，“固收+”基金经理对于权益市场继续保持乐观，重点关注关注盈利修复/经济修复的资产，积极应对轮动行情，可转债基金经理积极寻找业绩确定性高日有持续成长性方向，高性价比转债的可选性开始增强，关注业绩较好、估值合理的相关标的。