月度行情复盘：板块修复动能减弱，外资持续流出中国平安。10 月保险指数较上月底上涨2.1%，基本跑平大盘（沪深300），表现位列Wind 二级行业第8 位，同期沪深300 涨幅为2.4%。保险指数年初至今仍为下跌，在第3 季度估值持续修复后，10 月动能有所减弱。

2020 年前三季度上市银行整体归母净利润同比下降 8.1%，较上半年的 增速有所回升。从净利润增长的归因分析看，关键驱动因素与中报比变 动不大。

行业成长的方向依然比较明确，为实体经济提供风险保障和长期资金支持的职能得到稳定和强化，作为估值基础的内含价值预计也将稳健增长，板块具备长期配臵价值。

银行利润增速三季报见拐点。其中，三季报国有银行利润增速较中 报持平或略升，股份行利润增速中枢改善 3pc 左右（优质股份行或可改善 4- 5pc），城农商行增速中枢将下移，且分化将收敛。全年不排除回 0 的可能性。 季报验证：整体利润增速符合我们判断。子行业来看，城商行、股份行利润增 速符合我们预期，国有行和农商行好于预期。20Q1-3 归母净利润加权平均同比 增速-7.8%，较 20H1 提升 1.8pc。其中，国有行、股份行、城商行和农商行利 润分别同比-8.7%、-7.0%、-1.7%、3.7%，增速环比+2.5pc、+1.1pc、-4.8pc、+0.9pc。 邮储利润增速回升至-2.7%，国有行全年利润增速回 0 的确定性上升。

11 月3 日新华社受权发布《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十四个五年规划和二〇三五年远景目标的建议》（简称“《规划》”），《规划》概括了十四五规划、二〇三五年远景目标的主要内容。我们认为十四五规划和远景目标围绕双循环新发展格局展开，重视创新、产业升级、消费、绿色发展等。于金融而言，《规划》提出建立现代财税金融体制，发展资本市场、融资体系变革是产业升级的重要驱动因素，全面促进消费赋予金融机构财富管理等个人业务成长空间，金融业的对外开放也有望持续推进。银行首推平安、兴业、常熟、成都；券商推荐中信、国君、海通。

依据过往信贷投放规律及行业观察等，我们预测 20 年 10 月新 增贷款 8500 亿元，社融 1.75 万亿元。10 月末，M2 达 216.3 万亿，YoY+11.2%； M1 YoY +8.1%；社融增速 13.9%。

按中信行业分类下的50家社服标的统计：2021一3完成营收824．7亿元／一33．6％，实现归母净利26．82亿元/一76．8％，较HI有所好转。e202唄3年归母净利润增速排序：职教（234％）>免税（144％）>人服（19％）>餐饮（3％）>自然景区（一40％）>休闲景区（一81％）>酒店（一109％）>出境游（一900％）。

负债端大概率已度过最差的时候，短期和长期均可看到改善态势。短期方面，开门红提前带来“开门红则全年红”，构成有力催化。展望长期，平安和太保的长期转型措施主动让渡了短期保费的市场份额，但将提升长期竞争力。

本周（2020.10.26-2020.10.30）基准指数涨跌：沪深300(-0.49%)、上证综指（-1.63%）、深证成指（+0.82%）、创业板指（+2.12%）。非银板块本周下跌5.75%，涨跌幅在28 个申万一级行业中排第28。子板块方面，券商下跌5.31%，保险下跌6.61%，多元金融下跌3.43%。

所有上市银行 3 季报披露完毕，我们以 36 家上市银行为口 径测算，2020 年 3 季度上市银行净利润同比增速为-7.7%。大行和股份 行中增速 较快 的是招 行（-0.8%YoY）、邮 储（-2.7%YoY）和 平安 （-5.2%YoY），区域性银行中增速较快的是苏农（6.6%YoY）、宁波 （5.2%YoY）和杭州（5.1%YoY）。

上市险企提早积极布局开门红，主销产品对标银行理财类产品收益率优势提升，叠加代理人队伍质态提升和疫情带来的低基数，监管规范对规范化运营的大型险企影响较小，我们预计上市险企2021 年开门红保费增速有望改善。

A 股 36 家上市银行前三季度归母净利润同比下降 7.7%，增速较上半年 （-9.4%，YoY）回升。从主营业务表现来看，利息和手续费净收入同比增 速表现向好，受其他非息收入影响，前三季度营收同比增速较上半年下行 1.1 个百分点至 5.2%。在不良认定严格背景下，3 季度上市银行不良率环比 上行 3BP，考虑到疫情影响的滞后性，我们认为上市银行的不良生成压力犹 存，仍需关注银行资产质量动态变化。经过前期调整，银行目前估值对应 2020 年为 0.80xPB，具备低估值、低持仓的特点，短期看好板块的相对收 益。个股方面，建议关注基本面稳健的优质个股（招商银行、平安银行、宁 波银行等），以及基本面改善的低估值股份行（光大银行等）。

三季度净息差表现好于市场预期，资产质量表现符合预 期：上市银行三季度营收端规模贡献度下降，部分银行净 息差好于预期，手续费收入增速基本持平于二季度，其他 非息收入受资金利率的上行拖累，保持负增长，整体拨备 前利润增速放缓。拨备保持高位，但是同比增速下行，净 利润增速跌幅收窄。资产质量方面，各项指标趋于稳定， 不良率仅微幅上行，也和我们此前的预期保持一致。

公募基金 2020 年 3 季度重仓持股数据披露完毕，我们从中筛选了普通股 票型、偏股混合型、灵活配置型、平衡混合型这 4 类基金（以此作为主动 型权益基金代表，以下简称 4 类基金）的前十大重仓持股，以此分析基金 银行持仓的变化情况。此外，我们以 wind 提供的 A 股自由流通市值为基 础，计算行业的标配比例。

上市险企“开门红”布局提前，部分产品绑定万能险账户预定结算利率可达5%以上，较银行理财产品具备一定竞争力，助力保单销售。疫情影响消退,购买力逐渐恢复，低基数下保费端复苏有望。经济持续修复，对长债利率形成支撑，后续长债利率有望维持高位震荡，资产端有望持续改善。

我们认为随着 5 G 、 AI 、 物联网等技术的发展 下游应用将会越来越场景化和多样化 。 2020 年 5 G 的商用将驱动物联网的应用与落地 AI 的发展也将使智能技术渗透到人们的生活当中：智能家居 、 智能安防 、 智慧城市等将全面兴起 。 据 IDC 预测全球将构建万亿规模计算产业空间 。 中国作为全球第二大经济体 近年来 AI 、 物联网 、5 G 、 边缘计算等技术创新接近甚至领先全球 。 因此在行业飞速发展以及国产替代进程加速双重背景下 国产应用处理器 APU 厂商将迎来历史发展机遇 建议关注 晶晨股份 688099 、 富瀚微 300613 、 瑞芯微603893 、 全志科技 300458 、 北京君正 300223 、 国科微 300672 。

当前展望至明年一季度，长端利率预计维持相对高位，不会对保险股估值形成明显压制，同时开门红相对较好的表现使得行业明年负债景气度有明显改善，推动整体估值的修复。兼顾考虑估值与公司基本面，当前首推中国平安，关注中国太保。