8月美联储发表鹰派言论，国内降息及一揽子政策官宣。8月美国花旗经济意外指数见顶回落，但美联储在年会中释放鹰 派言论，资产价格多数回落，美元一枝独秀。8月继政治局会议后，超预期降息及关乎地产、股市在内的一揽子政策官宣，风险资产大幅下跌后于月底企稳。全月曲线平坦化并呈现分化：短端由于资金偏紧有所上行，长端及超长债下行5-10BP，低于降息幅度；信用债走势高于利率债。全市场降杠杆，公募先进攻后防守，理财需求相对平稳。

江苏省 GDP 总量 12.3 万亿元，居全国第二位，仅次于广东。江苏与广东的总量差距基本不变，与四川、福建的 GDP 总量差距缩小。2022 年江苏省 GDP 总 122875.6 亿元，实际增速 2.8%，在全国 GDP 总量中的占比为 10.3%。2022年江苏省三次产业结构 4.0 : 45.5 : 50.5，工业比重维持稳定，目前维持在 45%左右。

央行公布 8 月社融、信贷数据。总量方面，数据显示社会融资规模存量同比增长9%（前值 8.9%），社融数据现见底企稳信号。结构部分，居民中长期贷款在上年低基数的基础上仍同比多减-1056 亿元。而企事业单位中长期贷款亦减少-909 亿元。总体上，8 月社融基本符合预期。社融的支撑力量主要是政府融资、票据冲量。

8月，债市再度演绎“过山车”行情，超预期降息打开利率的阶段性下限空间， 但长端利率并未进一步向下接近政策利率，市场仍保持一定审慎。而8月中下旬以来，稳增长政策密集出台，资金面维持较紧状态下，债市先在2.55-2.60%区间窄幅震荡；进入9月后，房地产政策落地，由此进一步推升市场调整，各类债券收益率快速上行，信用利差开始走扩，而此时恰逢季末月份，无论是跨季资金、还是理财回表致使的赎回压力，均引发市场高度关注。

经过前期发展与积累，中国住房租赁市场已逐步迈入正轨，政府供给+市场运营的双线发展路径已然形成， 截至 2023 年 8 月底，基础设施公募 REITs 市场已有 4 只租赁住房 REITs 上市。纵观海外，美国、新加坡及日 本等国家的租赁住房制度建设与市场发展均较为成熟，同时 REITs 市场的繁荣也为租赁住房的供给提供了重要融资渠道。我们以住房租赁市场及 REITs 市场均起步最早的美国为例，研究了美国不同时期所面临的主要问题、市场特征以及政策层面的顶层制度建设；并横向对比新加坡及日本等国情况，以期对于中国的租赁住房体系与租赁住房 REITs 提供后续未来发展的参考与借鉴。

2023年8月31日，央行、国家金融监督管理总局发布《关于降低存量首 套住房贷款利率有关事项的通知》和《关于调整优化差别化住房信贷政策的通知》；而后9月1日，上海和北京先后宣布实施“认房不认贷”政策。至此，地产政策组合拳涉及了加快城中村改造、执行认房不认贷、调整首付比例下限和房贷利率下限、降低存量首套住房贷款利率多个方面，引发市场高度关注，债市相应快速调整。

受楼市地市景气度持续低迷、房企资金紧张的影响，房企上半年销售和投资规模整体仍然收缩，预计2023 年全年仍 将以力求稳健运营为主。从财务表现来看，业绩、盈利能力与现金流短期仍然承压，不过我们认为，房地价差已经 出现改善，这也有望驱动开发商盈利能力的修复，在估值及业绩的带动下，板块向上修复具备充足的空间及弹性。 同时，当前房地产市场正迎来“金九银十”的关键时点，8 月末9 月初中央和一线城市重磅政策陆续出台，有望修 复短期悲观情绪，带动销售有所回暖，在这样的情况下，房企资金紧张也有望得到一定程度的缓解。

市场回顾：（1）收益率，8 月中证REITs 指数上涨0.13%，表现 弱于商品期货、债市，强于股市。从8 月涨跌幅看，本月REITs 市场涨跌参半，已上市的28 支REITs 中13 支呈上涨趋势；（2） 成交量，REITs 市场整体成交活跃度小幅下降。8 月月度成交额 为74.34 亿元，日均成交额为3.23 亿元，环比下降6.2%；月度成 交量为179,724 万份，日均成交量为7814.1 万份，环比下降6.2%； （3）换手率，8 月份换手率与7 月持平，均为21%。

1） 启动时间及进展：2019年3月20日，浙江省政府印发《浙江省未来社区建设试点工作方案》，标志着浙江省未来社区建设试点工作全面启动。 截至2023年8月底，浙江省已先后公布七批创建名单，项目数量达1270个，浙江省计划2025年创建1500个未来社区。  2）改造方式：未来社区创建类型主要为整合提升类、全拆重建类、拆改结合类、规划新建类和全域类，强调“三化九场景”的建设。旧改与未 来社区在改造范围及改造内容上均较为相似。同时政府鼓励城镇老旧小区与未来社区一体化改造建设。  3）资金平衡方式：政府相关部门多次出台相关政策用以支持未来社区的资金平衡，我们将相关方式总结为以下4项：①土地带方案出让；②三 化九场景中部分业态政府进行补助，包括部分业态回购；③容积率可突破；④融资政策支持。

8 月政策延续了推进消费、民企REITs 和持续引入长期机构资金的主 线，并进一步出台减税降费相关政策。REITs 作为宏观调控中为被扶 持产业引入资金的政策工具定位愈发明显。8 月1 日，发改委再次强 调推动民间投资，推出民营REITs，助力民营经济繁荣发展。鼓励推动 更多机构长期资金入市，有助于形成基于长期主义的良性市场定价机 制，改善市场投资氛围。8 月6 日、18 日和29 日，证监会和交易所多 次表示要推动FOF 配置REITs；持续引入企业年金、养老金、社保基 金等长期限、资产配置型机构；同时研究推出REITs 实时指数及ETF 产品，并加快推动与香港市场互联互通。此外，8 月减税降费措施密集， 降低基金发行及存续成本，增厚投资者收益。8 月18 日上交所发文， 降低基金入市及存续期成本。8 月27 日财政部联合税务总局发文，减 半征收证券交易印花税。

2023 年8 月30 日，广州市人民政府办公厅发布《关于优化我市个人住房贷款中住房套数认定标准的通知》，其中 提到，居民家庭（包括借款人、配偶及未成年子女）申请贷款购买商品住房时，家庭成员在当地名下无成套住房的， 不论是否已利用贷款购买过住房，银行业金融机构均按首套住房执行住房信贷政策。

根据证监会官网，8 月27 日，证监会发文进一步规范上市公司股份减持行为， 明确“上市公司存在破发、破净情形，或者最近三年未进行现金分红、累计现 金分红金额低于最近三年年均净利润30%的，控股股东、实际控制人不得通过 二级市场减持本公司股份”，同时要求“从严控制其他上市公司股东减持总 量……鼓励控股股东、实际控制人及其他股东承诺不减持股份或者延长股份锁 定期”。我们认为完善股东减持规定将有利于市场投融资资金平衡，加强上市 公司市值管理与分红动力，提升投资人回报水平。

近日认房不认贷在广州和深圳落地，监管加大对房地产企业融资的支持。政策 的兑现期已经到来，但政策的工具箱远远没有见底。市场的复苏已经可以期待， 唯市场复苏也需要更多政策形成合力。我们看好房地产产业链，重点推荐具备 低成本融资能力、不动产资产运营能力和规模化本地深耕经验的开发商，也推 荐拓展积极，品牌声誉良好，应收款问题可控的优质物管公司。

8 月房地产行业土地市场供应和成交规模仍处于低位，但环比有所改善，房企仍聚焦于核心城市，高能级城市拿地占比提升，1- 8 月国央企仍居主导地位，同时民营房企拿地占比较 1-7 月持平，规模型房企拿地强度较 1-7 月有所回升，当前在行业资金面较弱且仍需政策托底支持的背景下，土地市场的修复仍需持续关注销售市场的走向以及融资政策情况，建议关注财务稳健、销售表现较好、土储充足的国央企背景房企以及部分优质民营房企。

认房不认贷已经被纳入了“一城一策”的工具箱，我们相信从低线到高线城市相关政策有望循序渐进进入兑现阶段。除此之外，政策工具箱内工具也依然充足。我们有理由相信，防风险的政策有望在四季度集中发力，房地产市场则有可能在年末结束房价持续下行，销售不断滑落的局面。此外，企业还可能在四季度迎接城中村改造带来的新业务机会。

国信地产观点：1）商品房销售额同比转负，销售面积降幅扩大，复苏继续趋弱但政策预期转强；2）房地产开 发投资和房企到位资金降幅均扩大，房企资金压力仍较明显；3）新开工降幅持续扩大，但竣工依旧强劲；4） 投资建议：7 月基本面并无实质改善，但政策预期明显好转。尽管政策并非当前地产市场复苏的核心压制，但高 层对地产的积极表态，可以提振市场信心。预计后续核心城市的限制性政策将部分有序放开，有助于居民购房 意愿释放。此外，着眼基本面，我们预计Q4 销售高增，彼时恰好是政策落地后的观察期，政策有效性将得到证 明，预期迎来销售复苏行情。核心推荐贝壳-W、中国海外宏洋集团、金地集团、越秀地产。5）风险提示：政策 落地效果及后续推出强度不及预期；外部环境变化等致行业基本面超预期下行；房企信用风险事件超预期冲击。

近日住建部等三部委发文推动“认房不认贷”，纳入一城一策 工具箱；财政部等三部委推动换房退个税政策延期；嘉兴全面 取消限购限贷政策，有望成为各地政策调整风向标。7 月24 日政治局会议定调适时调整优化地产政策、因城施策用好政策 工具箱以来，行业积极变化持续，政策以改善性需求为突破口， 持续支持购房需求释放。近期新房及二手房成交出现改善，政 策作用显现，各地尤其是一二线城市的销售改善有望持续，利 好重点布局于高能级城市的房企。

近期中央与核心城市政策密集落地，4 个一线城市执行“认房不认贷”，广州调整首付比例下限和房贷利率下限、放松 限购、降低增值税免征年限，多个二线城市放松限购措施。当前市场正值传统销售旺季，我们预计此轮政策能阶段性 拉动部分置换需求的释放，短期一线和重点二线城市房地产市场有所回暖。但后续核心城市的带动效应、销售积极性 的持续程度、以及全国销售的复苏仍待观察。现阶段我们建议关注两条主线：1）中央与地方政策宽松预期下，地产板 块或迎来较大的beta 行情，其中基本面相对稳健、有一定成长性的标的：招商蛇口、华润置地、建发国际集团、越秀 地产、绿城中国、华发股份、滨江集团；底部回升、弹性较大的公司：金地集团、龙湖集团；2）在一线城市有城市更 新业务布局的房企：中华企业、光明地产、中交地产、城建发展、天健集团。

由于2022 年以来开发企业新开工面积大幅下行，我们预计2024 年竣工面积下 行或难避免。而且，企业聚焦一二线拿地，现房库存占比提升，保交付高峰期 过去，也压低了2025 年之后商品房竣工面积预期。但是，城中村改造和保障 性住房建设，可能是2025 年之后边际逆转竣工面积下行趋势的关键变量。综 合考虑这些因素，我们预计2023/2024/2025 年全国房屋竣工面积同比增速为 15%/-20%/3%。

2023H1 营收整体增速放缓，国央企与民企持续分化。2023H1 样本国 央企营收同比+2.3%，民企剔除碧桂园同比-1.9%。在销售总量见顶 后，房企整体结转收入将承压，而民企自2019 年开始销售增速下滑明 显，导致后期收入结转规模同步放缓。毛利持续承压，但国央企跌幅有 所收窄。2023H1 样本国央企毛利率为19.7%、民企剔除碧桂园为 18.4%。近年房企毛利率持续走低，主要因低毛利项目成为结转主力。 期内国央企毛利率同比-2.2pct 跌幅有所收窄，而民企仍维持较大降幅。 受外汇市场波动，2023H1 房企普遍出现汇兑损失。样本17 家房企里， 仅越秀地产实现汇兑收益；其余房企均不同程度出现汇兑亏损，其中碧 桂园、中国海外发展、龙湖集团发生较大汇兑损失，分别为亏损30.4、 20.7、14.0 亿元，是拖累当期利润的一大因素。