疫情“第一次冲击”收尾，利润营收趋于筑底。2022 年12 月7 日印发“新十条”以来，疫情迅速扩散、呈现从南至北依次达峰的趋势，劳动力供给不足和需求回落拖累工业经营生产活动，2022 年1-12 月工业企业营收累计同比5.9%，较前值回落了0.8 个百分点；我们测算营收当月同比为-0.7%、较前值回升了0.2 个百分点。2022 年1-12 月工业企业利润总额累计同比-4.0%（前值-3.6%），连续6 个月负增长；利润当月同比为-8.3%（前值-8.9%），筑底回升态势趋显。其中，销售毛利率、营业利润率微增，分别为15.3%、6.1%。

电动智能化轮番开启汽车革命：电动化方面，低碳出行已步入新常态，全球政府均针对汽车产业出台“碳中和政策”，国际主流车企也纷纷提出各自的碳中和目标（均在2050年之前）。电动与混动加速渗透，继续看好汽车零部件板块增量机会；智能化方面，智能汽车整车架构和商业模式被重新定义，汽车核心竞争要素围绕智能座舱与自动驾驶展开，看好智能座舱、自动驾驶、整车落地三条投资逻辑。2023年建议继续重点关注“智能驾驶”系列标的：奥比中光（国内3D视觉感知龙头，布局纯固态激光雷达有望后发先至！）【与电子组联合覆盖】、双环传动（齿轮行业重塑者，新能源时代全球供应商龙头）【与汽车组联合覆盖】、蓝黛科技（动力传动、触控显示双主业协同，困境反转在即）、万里扬（国内自主变速器龙头, 再添储能业务“新羽翼”双轮驱动开启向上成长空间）【与汽车组联合覆盖】、好利科技（聘请院士团队+股权激励绑定骨干，GPU及ADAS未来可期）【与电新&电子组联合覆盖】等智能驾驶产业链公司。

核心 CPI 回升，终端需求回暖。2022 年 12 月，CPI 同比上涨 1.8%，环比持平；核心 CPI 同比上涨 0.7%，环比上涨 0.1%，重新进入上升通道。随着疫情防控政策持续优化，核心 CPI 代表的终端需求有望持续修复。分品类看，鲜菜、鲜果及服务类消费价格上涨，而猪肉、燃料价格出现环比下滑，拖累 CPI 涨幅。北向资金流入，青睐消费板块。2023 年初开始北向资金持续净流入，本周净买入 440 亿元，创 2021 年 12 月以来的单周净流入金额新高。分行业看，食品饮料净流入 69.8 亿元最为突出，家用电器、传媒、商贸零售也有近10 亿的水平，显示出外资偏好。

服务业景气度的反弹可以从三个方面理解，一是疫情放开后下线接触性服务业正在快速回归正规，例如餐饮、娱乐、旅游都在持续修复，服务业场景重现，这是从服务供给的角度理解。二是消费者前期积压的需求伴随防疫放开后也得到释放，尤其是年轻人的社交需求和娱乐需求。根据文化和旅游部数据中心测算，今年春节假期，全国国内旅游出游3.08 亿人次，同比增长23.1%；实现国内旅游收入3758.43亿元，同比增长30%。根据国家电影局发布的统计数据，从除夕到年初六，共计7 天的中国2023 年春节档总票房为67.58 亿元，仅次于2021年，位列中国影史春节档票房榜第二位。这是从需求的角度理解。

工业品价格回落是利润下行的原因之一，PPI 同比增速见底，价格因素对工业企业利润的拖累有望趋弱。本轮工业企业利润下行周期很大程度上是PPI回落，工业企业利润率下行引发的。如1-12 月规模以上工业企业营业成本累计同比增长7.1%，较同期营业收入增速高1.2 个百分点，反映工业企业在成本端压力仍在进一步加大，12 月工业企业营业收入利润率录得6.1%，较前值降低0.1 个百分点。往后看，PPI 同比增速的顶点在2021 年10 月，预计后续高基数效应对PPI 读数的拖累将趋弱，一季度有望实现转正，有利于工业企业利润率回升。

增值税、消费税改善推动广义财政收入加速修复。12 月，广义财政收入当月同比9.8%、较上月同比提升超3 个百分点；其中，一般财政收入大幅改善，当月同比61.1%、较上月同比提升近36 个百分点，主因增值税、消费税拉动；一般财政收入全年累计同比0.6%、预算完成度为97%；政府性基金收入再度下滑，12 月同比下降17.2%、较上月降幅走阔近5 个百分点，全年累计同比下降20.6%，预算完成度为79%。

环卫新能源销量同增23%，渗透率同比提升2.02pct 至5.94%。2022M1-12，环卫车销量81951 辆，同比变动-18.95%。新能源环卫车销量4867辆，同比变动+22.84%。

2022Q4美国GDP环比折年率为2.9%，高于2.6%的市场预期，且连续两个季度保持增长。其中，消费在超额储蓄和工资增长等因素的支撑下降幅缓和。投资表面摆脱了连续两个季度的负增长，但剔除波动较大的进出口和库存等部分后仍处于下行通道。国际油价1月有所反弹但并未反转，国际铜价稳中有升，但主要是美联储加息放缓与中国经济复苏预期带来的修复，缺乏进一步上行的动力。

截至2023 年1 月15 日，云南省城投债余额共计2515 亿元，主要集中在省级平台和昆明等地市城投平台。历史上云南省城投债发行量基本维持在全国的3%左右。2018 年以前，云南省城投债发行规模较小，占全国比重波动较大；2018 年起发行规模扩大，占比逐步稳定。从利差情况看：云南省城投债整体利差水平一直高于全国水平，两者差值有进一步走阔趋势。

服务业、建筑业景气度均回升。1月，非制造业商务活动指数为54.4%，较上月升高12.8 个百分点，连续3 个月收缩后重回扩张区间。疫情防控优化叠加春节消费回暖，服务业商务活动指数大幅上行至54.0%。从行业看，铁路运输、航空运输、邮政、货币金融服务、保险等行业位于高位景气区间，前期受疫情影响较大的零售、住宿、餐饮等行业重返扩张区间。分项指标来看，新订单指数、从业人员指数、服务业投入品价格、销售价格均回升。随着疫情防控进入新阶段，后续服务业有望延续扩张态势。1 月，建筑业景气度在连续3个月回落后转为上升，总体保持较快扩张。从行业情况看，房地产相关行业呈现出改善迹象，基建相关土木工程建筑业收缩。预计在地产逐步企稳、政策前置发力背景下，建筑业景气度将继续回升。

1 月12 日，中航电测公告，公司筹划发行股份购买成都飞机工业（集团）有限责任公司的100%股权。此次交易前，航空工业集团持有成飞集团100%股份，为成飞集团的控股股东、实际控制人。近期，航空工业体系内资产整合较为频繁。我们认为，航空工业体系内产业整合以及优质资产注入上市公司将有利于优化企业经营管理、提升企业竞争力、推进航空产业提质增效，促进上市公司高质量发展。

1 月12 日，中航电测发布《关于筹划发行股份购买资产事项的停牌公告》，拟以向中航工业集团发行股份方式购买其持有的成飞集团100%股权，中航电测于1 月12 日开市时起开始停牌，预计在2 月2 日前披露本次交易方案。军机核心资产或实现整体上市，是国企改革加速落地的重大典型案例。航空工业成飞是我国航空武器装备研制生产和出口主要基地、民机零部件重要制造商，军品涵盖我国首款四代机、歼10、枭龙、歼7 和歼5 等系列军机；民品涵盖大型客机C919、ARJ21、AG600 机头的研制生产和民机零部件国际转包。2020 年航空工业成飞实现营业收入422.44 亿元，实现归母净利润14.30 亿元；2021 年实现营业收入567.33 亿元，实现归母净利润355.74 万元，截至2021 年12 月31 日总资产达1511.77 亿元。作为我国军机产业链的核心资产，成飞集团筹划整体上市，是新一轮国企改革提速背景下集团深入推进战略性重组与专业化整合、加快现代产业链“链长”推动产业发展、积极利用资本市场提高上市公司质量的又一重大典型案例。

管控政策放开后社服子板块复苏次序。从空间看，大多数国家和地区疫情管控政策放松后消费领域恢复进度：餐饮>酒店>国内旅游>出境游。餐饮行业刚需属性在历次消费回暖中居于前列，如美国餐饮和购物已经超过疫情前水平；其次是与出行相关的酒店和交运行业，美国出行整体恢复至疫情前98%水平、日本跨市人口流程恢复到95%水平；旅游方面，多国国内游进入稳态，跨境、远距离旅游修复仍需要时间积累。

美联储对美国通胀形势看法有所缓和。美联储对美国经济的看法同12 月份大体相同，但对通胀形势看法有所缓和，货币政策操作上亦有微妙变化。美联储认为当前通胀形势虽然处于高位，但有所缓和，这是近期美联储首次对通胀形势的态度发生转变；本次声明中还特别表示俄乌冲突中造成了经济困难，并提升了全球的不确定性，因此会密切关注通胀风险；货币政策操作上从关注利率上升“速度”改为关注利率上升的“幅度”。

人口负增长下，老龄少子化问题将会越来越突出，或将倒逼产业结构升级，进而提升相关上市公司竞争优势。以日本为例，其人口负增长之后，高端制造、科技、医疗、服务等行业表现较好。人口负增长带来的人口结构的变动对于利率也会产生一定影响，参照OECD 国家的情况，青年/中年比例的下降或将带动长端利率进一步下行。出生人口数的下降自然会使房地产的需求减弱。距离最近的一波需求下滑或将出现在2025 年。因为2000-2015 年出生的人口较前一波下降近30%，而他们将在2025 年左右进入房地产购买黄金期。

上周北向资金大幅净流入，本月累计超千亿元。上周的五个交易日北向资金实现整体净流入，一周累计流入460.89亿元。截至2023/01/20，北向资金本月累计净流入1055.66亿元。1月初至今，北向资金流入规模已超过2022年全年900亿元的流入规模，超出2022年1月流入水平近千亿。上周有29个行业流入，1个行业流出。其中电力设备及新能源（65.6亿）、电子（60.62亿）、非银行金融（57.3亿）、食品饮料（46.83亿）流入较多。本周北向资金继续保持大幅流入，除房地产（-1.67亿）外29个行业均实现正流入。配置盘流入价值风格规模较大，沪深300、上证综指分别流入240亿元、165亿元。相对规模来看，沪深300、大盘成长流入最大，“流出规模/自由流通市值”分别为0.14%和0.11%。

制造业产、需共同回暖。2023 年1 月制造业PMI 指数为50.1%，较2022年12 月回升3.1 个百分点，制造业景气度在连续三个月处于荣枯线以下后，重新回归至扩张区间。1 月制造业生产、需求共同修复。从需求端看，1 月新订单指数50.9%，较12 月明显回升7.0 个百分点，制造业需求恢复至扩张区间；外需对总需求的拖累缓解，新出口订单较上月回升1.9 个百分点至46.1%。从供给端看，生产指数49.8%，较12 月回升5.2 个百分点；原材料库存指数49.6%，较12 月上升2.5 个百分点；从业人员指数为47.7%，较12 月回升2.9 个百分点；供货商配送时间指数为47.6 %，较12 月回升7.5 个百分点。此外，制造业生产经营活动预期指数实现55.6%，较12 月上行3.7 个百分点。

基本面与改革边际向上双驱动，β逐步改善增强：国企改革方面，资产证券化进度及力度，均超市场预期。多个国有企业股权激励方案出台，如去年年底中航沈飞、中航西飞、航天电器股权激励方案出台；且专业化整合进度加快，继9 日晚中直股份公告拟购买昌飞集团、哈飞集团100%股权方案后，11 日晚中航电测拟发行股份购买成飞集团，此次证券化充分反映航空工业国企改革的力度，亦反映顶层对军工板块中长期发展的重视程度。我们判断，国企改革持续超预期，专业化整合、提质增效、股权激励或促板块业绩释放预期加强。，