后疫情时代，中国凭借强大的疫情控制能力和经济韧性，一季度国内生产总值249310亿元，同比增长18.3%。经济整体保持平稳复苏态势，带动居民收入实现稳步增长；同时稳投资政策显效，进一步刺激居民金融理财需求，为证券市场向稳、向好发展注入动力。

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人保财险、平安财险、太保财险4 月单月保费分别为338 亿元、214 亿元、124 亿元，同比-8.8%、-10.5%、+2.9%，仅太保财险延续正增长。人保财、平安财4 月车险保费收入同比-13.2%、-6.1%，降速较上月继续扩大；人保财、平安财4 月意健险业务保费收入同比+5.9%、+20.3%，增速较上月均有所放缓，我们预计5 月短期健康险新规的实行将使意健险新业务承压。

2021 年4 月，新发行银行理财产品共计4669 个，环比减少4.01%。4月27 日，银行业理财登记托管中心发布了中国理财市场2021 年一季度报告。报告显示，中国银行业理财市场运行平稳。截至3 月末，理财市场规模达到25.03 万亿元，同比增长7.02%；全市场新增理财投资者817.15 万个，达到4979.63 万个，今年前三个月，累计实现理财投资收益2095.83 亿元；净值型理财产品规模达到18.28 亿元，较去年同期占比提高23.88 个百分点。

5 月15 日，银保监会发布《关于展开专属商业养老保险试点的通知》，决定于2021 年6 月1 日起在浙江省（含宁波市）和重庆市开展专属商业养老保险试点，期限暂定一年，中国人寿、人保寿险、太平人寿、太保寿险、泰康人寿以及新华人寿等六家保险公司参与此次试点。

5 月10 日至14 日，股票市场日均成交金额为8,331.26 亿元，环比下降5.26%，同比提升34.33%。截至2021 年5 月13 日，沪深两市融资融券余额达16,715.07亿元，较5 月7 日增长0.79%，较2021 年初上升1.70%。截至2021 年4 月30 日，市场质押市值为41,115.76 亿元，市场质押股数占总股本6.53%。2021年前5 月，IPO 累计金额为1,267.45 亿元，同比增加11.95%；增发募集资金规模年内累计为2,889.66 亿元，同比增加1.28%；可转债累计募集资金金额为1,520.06 亿元，同比增加78.13%。

总结：测算的4 月超储率环比下降，但仍处于较好水平。4 月市场利率围绕政策利率波动，均值下行，表明银行间市场流动性维持合理充裕。期末M2 增速8.1%，环比下降1.3 个百分点，主要是财政因素和非标压缩对M2 拖累超预期，同时，信贷投放规模略低于市场预期，高基数使其对M2 增速贡献也有所下降。

数字人民币双层投放的结构下，银行是整个数字人民币产业链中承担兑换、流通最重要的运营机构。结合部分地区试点情况能够看到，用户直接能够通过银行的手机银行APP端口进入到数字人民币子钱包中，从而为银行创造了一个全新的用户交互场景和获客渠道。一旦数字人民币在未来获得更广泛的推广，其对用户流量的影响也将会进一步加大。银行应该主动拥抱数字人民币推进所蕴含的全新机遇，一方面积极寻求试点资格，另一方面缩短与互联网支付巨头在后端生态构建上的差距，通过开放银行等方式优化客户体验，提升获客能力。

4 月上市险企人身险业务进一步弱势，需求端和供给端均面临一定问题，另外上年同期相对高基数也造成一定影响。二季度为各公司下一个业绩期，各公司积极开展“四、五联动”或是周年庆活动提振业绩，建议关注各公司策略及重点产品。财产险方面主要矛盾集中在车险，“综改”预计仍将影响全年行业增速，后续赔付率的进一步提升将对各家公司继续造成压力，头部费用管控能力优异的公司压力较小，从3 月末数据来看，人保财险份额已较年初提升3.8 个百分点。当前保险板块持续调整，权益市场面临一定不确定性，行业负债端面临着需求恢复滞涨、专属代理人模式陷入瓶颈等状况，保险股估值受到较大压制，PEV（2021E）分别为：0.82-0.84x（平安），0.77-0.79x（国寿），0.60-0.62x（太保），0.55-0.56x（新华）。我们认为最悲观的时候更是机会，行业仍然具有长期逻辑，尤其是高盈利赛道，在估值安全和基本面稳定的情况下，配置价值和提前布局优势凸显。建议关注顺序为中国太保、中国财险、中国平安、新华保险。

4 月社融不及预期，存量增速继续下行。短期贷款同比少增，贷款结构优化。表外非标持续压降，企业债融资回归疫情前水平。M1 和 M2 增速回落，M2-M1 剪刀差收窄。经济复苏促使贷款需求提升，叠加信贷额度收紧，利好银行资产端定价。政 策“不急转弯”使银行资产质量保持稳定，信贷成本同比将有较大改善空间。 当前银行板块估值仍然较低，建议重点关注银行股的投资机会。

4 月保险板块进一步下挫，累计负收益扩大。这充分反应了市场对负债端表现的悲观情绪，3 月行业负债端数据进一步走弱，人身险各险种单月都出现了负增长。一方面是开门红前期的短储和重疾“炒停”销售提前消耗了一定的需求，另一方面是保险产品这种最后置的“可选消费品”需求仍受疫情影响，恢复较慢。当前行业主要矛盾在于负债端，疫情加剧了存量大规模冗余代理人队伍的问题集中凸显和暴露，代理人模式面临中长期的转型变革。同时客户群体年龄层次、生活方式改变以及互联网、科技带来的创新营销方式涌现，也对传统渠道有较大冲击，在较短时间内上市公司转型变革成效还无法体现。各家公司估值也几乎下到最低，PEV（2021E）分别为：0.82-0.84x（平安），0.77-0.79x（国寿），0.60-0.62x（太保），0.55-0.56x（新华）。我们认为最悲观的时候更是机会，行业仍然具有长期逻辑，其是高盈利赛道，在估值安全和基本面稳定的情况下，配置价值和提前布局优势凸显。建议关注顺序为中国太保、中国财险、中国平安、新华保险。

2020 年9 月开始券商持续跑输大盘，交易端四大原因是主要边际催化因素，背后本质原因是估值与ROE 不匹配，目前头部券商估值已回到匹配位置，与头部银行接近，券商左侧布局时点到来。中长期看，直接融资扩容趋势不改，机构化趋势延续，券商财富管理、资产管理、机构业务和投行业务持续增长可期，轻资本业务扩张有望驱动ROE 持续上行，头部券商表现将更强。预计上市券商2021-2023 年净利润分别+13.3%/+21.1%/+18.2% ， ROE 分别为8.33%/9.05%/9.68%，维持行业“看好”评级。三条主线选择受益标的：（1）继续推荐互联网财富管理龙头东方财富；（2）资管和财富管理优势较强且低估值的兴业证券、广发证券、东方证券有所受益；（3）低估值龙头券商中信证券、国泰君安和中金公司(H 股)有所受益。

专属商业养老险试点，采用账户式管理，有利于满足灵活从业人员需求，是非标准化养老账户的探索，短期影响较小。产品设计的专业化对险企定价、销售、账户管理等有更高要求，此次均为大型险企试点。我们看好险企持续推进供给侧的改革，包括医康养的协同；代理人渠道改革需要定力，短期或影响业务数据表现，但利在长期经营。A 股推荐平安和太保，港股推荐太平和友邦。

中国财险当前估值为0.8XPB（MRQ），处于估值底部，我们判断，当前估值低位主要源于财产险周期主要受监管政策、商车费改进程、新车销售、非车险新险种推出等因素的影响。2020年9月车险综合改革推进，财险进入调整周期；但存在预期差的点在于，强监管环境下，费用下降程度超预期，且龙头公司体现出更明显的优势，阶段性COR低于市场预期。后市场对综合成本率的悲观预期，若后续验证公司的承保盈利性，估值有望恢复。

目前头部券商估值已回到匹配位置，ROE/PB 比率升至 8.39%，与头部银行接近，券商左侧布局时点到来。中长 期看，直接融资扩容趋势不改，机构化趋势延续，券商财富管理、资产管理、机构业务和投行业务持续增长可期，轻资本 业务扩张有望驱动 ROE 持续上行，头部券商表现将更强。目前行业估值低于历史中枢，头部券商估值已到底部，维持行业 “看好”评级。三条主线选择受益标的。