小微贷供给不足，风控是最大的短板，下一个行业风口级别的机会在于，找到可以对小微企业进行风险评估的数据，且该数据可以线上化、自动化获取；银税信息、支付信息作为通用的小微企业“聚合点”信息，更适合金融机构进行线上小微信贷创新；其中，户均余额10~40万的小微贷产品供给不足，市场空间较大。

10 月寿险保费同比表现分化，中国人寿、中国太保同比降幅扩大，中国平安、新华保险、中国人保同比有所修复，除中国人保趸交带动同比大幅修复外，同比变动均较小，负债端依旧承压。

从3 季度主要监管指标来看，行业前三季度利润同比增11.5%，单季利润同 比增12%，息差企稳改善 （环比提升1BP），资产质量指标进一步向好， 但多因素影响资产端有效融资需求，规模增速继续放缓。

财富管理新浪潮已至。在经济高速增长推动下，我国社会财富20 年 翻15 倍，成为全球第二大财富管理市场。当下时点，资金端的扩容以 及产品端重心的转移，双向推动了本轮财富管理发展浪潮的来临。

回顾历史，中国资本市场发轫于国企脱困，三十年来市场建设强化了金融资本和产业资本的连接；展望未来，以北交所为契机，将延伸金融资本对于实体经济尤其是民营资本、中小企业的支持广度和深度。北交所的成立具有重大历史意义，最终将有助打造中国特色的资本市场内循环体系。从对证券行业的影响来看，目前首批上市公司总市值约3000 亿元左右，对于券商交易量贡献有限。从投行业务来测算，参照科创板、创业板一年100 家左右的上市速度，假设明年上市80-100 家，预计贡献增量投行业务收入30-50 亿元。资本市场参与热情将进一步激活，除了券商投行业务，未来市场交易、跟投等各项业务都有望跟进。

上市寿险公司（不含太平，下同）10月单月保费同比-1.5%，降幅较9 月收窄1.3pct。产险公司（不含众安，下同）10 月单月保费合计同比+1.9%，三大产险公司均实现正增长，其中人保财险车险10 月单月增速6.5%，增速由负转正。资产端有所改善，负债端仍然承压，估值低位，安全边际高。

事件：上市险企披露2021 年前10 月保费数据，累计原保费增速及对应收入排序如下：中国太 平(3%至1611 亿元)、中国人寿(2%至5748 亿元)、新华保险(2%至1474 亿元)、中国人保(1% 至4887 亿元)、中国太保(1%至3204 亿元)和中国平安(-5%至6419 亿元)。车险保费拐点已 至，开门红各地预热启动。

我们认为，明确互联网金融机构的金融属性并据此强化监管，是发端于2020年的互联网金融整顿工作的核心思想。目前整顿工作行至中途，监管框架逐渐成型，市场面临的不确定性有望逐步降低。

2021年二季度，人民币在全球外汇储备中占比为2.6%，相比于2016年第四季度人民币加入特别提款权（SDR）篮子时上升1.5%，但距离中国GDP在世界的占比17%还相去甚远。

2021 年资产负债两端均遭遇挑战，新业务下滑超预期。一季度在开门红年金 拉动以及新旧重疾营销的背景下，上市险企整体取得高增长，特别是产品策略 转换明显的太保和平安。但之后，各公司新业务超预期的全面向下。在价值率 下行和新单负增长背景下，料各公司全年新业务价值不同程度负增长。资产端 亦面临复杂宏观环境挑战：宏观经济形势严峻，10 年期国债收益率震荡向下， 2019 以后进入3.3%以下区间。2015 年左右的高收益率非标资产逐渐到期，市 场再无相应风险资产匹配，到期再投资面临压力。各公司净投资收益率从2017 年开始逐渐下降，但基于2019 年之后权益市场的较好表现，各公司总投资收 益率在2018 年后都有较好表现。房地产企业流动性出现阶段性紧张，多家房 企出现债券违约事件，对险企业绩造成实质性影响，引发市场担忧，但随着政 策的维稳，风险料将逐步得到释放。

在梳理和研究的过程中，我们将基金的成本、风险、收益分别放入三维坐标 系当中，基金管理人能力模型结合定量因素和定性因素在三维坐标系上的投 影（ΔABC）面积大小反映基金管理人的能力大小，坐标系上的截距A、B、 C 三点分别定量基金的收益、风险、成本，由此形成主动权益公募基金的三 维坐标模型雏形。未来的定性和定量研究将逐步完善该模型细节，并尝试性 地应用于基金筛选实践中，以期促进研究、投资、基金管理人内部治理提升 的正向循环。

北交所将于11 月15 日开市，券商是首要受益者之一。截至11 月12 日，北交所已发布45 件业务规则，涵盖发行上市、融资并购、公司监管、证券交易、会员管理以及投资者适当性等方面，形成了北交所自律规则体系。

Kakao Pay 在成立以来的7 年时间内，从即时通讯服务商试水线上支付的功能 模块，成长为韩国最大的移动支付与电子钱包服务商，并成功在KOSPI 主板上 市。复盘来看，公司依托Kakao 的社交基础客群及文娱IP 资源，逐步培育出 “电子支付-生活服务-金融服务”的“获客-粘客-变现”路径，目前注册用户数 和月活客户数占韩国人口的71.0%/39.2%。未来而言，韩国本地对金融科技公 司的监管加强，公司未来业务结构与盈利结构存在调整和优化可能。