动力煤短期波动不改长期趋势，高库存压力有望上半年消化。供给 方面，近期安监强度大幅提升，供给保持平稳，保供产能难以再维持 高增速，今年整体供给弹性空间小于过去两年平均水平，当前主要供 给压力来自于北方港口的高库存，我们预计在上半年将在需求波动 上升的过程中逐步消化，近期价格波动属于正常的市场短期供需关 系的扰动，中长期动力煤价格仍将有支撑，我们建议逢低配置。需求 方面，电厂日耗增加，市场用煤有望开始快速复苏，3 月5 日政府工 作报告提出2023 年全国GDP 增长目标为5%左右，预计随着相关稳增 长的政策措施落地，将对动力煤需求形成积极有效提振。库存方面， 截至3 月3 日，北方港口库存合计2423 万吨，较上周下降79 万吨， 降幅3.16%；港口价格，截至3 月3 日，广州港Q6100 神木块库提价 1812 元/吨，周环比上涨6.53%；京唐港山西产Q5500 动力末煤平仓 价1103 元/吨，周环比下降6.37%。

对净资产收益率的考核有望推动能源央企多方面努力提升ROE，推动估值修复。我们认为，能源央企中，ROE 相对较高的中国海油、中国神华，PB估值已经修复至1.5 倍左右，但相比国际石油公司或有一定修复空间。中国石化、中国石油目前PB 估值仍显著低于1，这两家公司近年来随着经营环境改善，以及自下而上降本努力、加强重视分红回购，估值有望迎来一轮修复。

陕西煤矿产区主要调研区域及概况。主要集中在神木、榆阳区煤矿，此地矿区多为井工矿，开采煤层较深（多 为5-2 煤层），煤质高卡、低硫，下游行业多为配焦、化工等。目前在保供压力下，从2022 年9 月开始， 80%产量需参与保供长协煤供应，传统非电等市场客户比例显著降低，不过保供后调研地区各煤矿产量有明 显大幅增加现象，传统客户供应量影响有限。

煤炭产、销、运及价格。2023 年1、2 月产量例行延迟公布。截至2 月28 日，大同 弱粘煤、晋城无烟煤中块及吕梁孝义焦精煤、长治喷吹煤的价格分别为990 元/吨、2030 元/吨和2380 元/吨、1600 元/吨，环比1 月底分别变化-10.81%、-1.93%、0%和-15.12%。 2023 年2 月动力煤月度长协727 元/吨，环比2 月下跌1 元/吨；沙曲矿焦精煤长协加权平 均价2370 元/吨，环比1 月持平。

1-2 月原煤产量7.3 亿吨，同比+5.8%，增速比上年12 月加快3.4 个百分点，日均产量1244 万吨。煤炭保供强度依旧，生产延续高位，但从环比趋势来看，2022 年12 月原煤产量4 亿吨，日产平均1299 万吨，剔除春节假期放假影响，可以发现原煤产量继续增长空间有限，尤其要考虑到2 月24 日阿拉善矿难发生后，虽对2 月原煤生产影响有限，但3 月正值重大会议时期，安监力度明显增强，预计3 月原煤产量将出现放缓趋势。对于后市，考虑到产量增量主要源自存量煤矿的产能核增以及露天煤矿临时用地批复，我们预计存量煤矿在当前高产基础上进一步增产空间有限，我们预计2023 年原煤产将增速放缓，同比增速约3%。