根据国家统计局数据，2024年全年国内生产总值1349084亿 元，按不变价格计算，比上年增长5.0%。

2024 年，A 股沪深两市总体呈“先抑后扬”的格局，前三季度，股票市场指数大幅波动，交投活跃程度同比有所下降，但受益于9月下旬国家经济利好政策的颁布，三季度末股票指数快速上涨，单日股票交易成交额显著增长；2024年四季度， 沪深两市成交额同、环比均大幅增长，交投活跃度显著上升，市场存量债券余额较上年末有所增长，期末债券市场指数较上年末小幅上涨。

本文提供了一个全新的行业轮动研究视角，将行业视为交易品种，根据历史价格变化，构建时间序列上的趋势跟踪策略。该策略没有规定具体的调仓周期和持仓数量，仅根据买入/卖出信号调整组合。2015.01-2024.10，策略年化收益率 19.51%，年化波动率和最大回撤分别为 18.38%和 17.13%，夏普比率 1.06，各方面均显著优于市场指数。

存量规模持续收缩，把握风险与收益间平衡。一方面，低利率环境下，高收益债供给承压，高息资产或更为稀缺，结构性资产 荒将延续。另一方面，目前市场风险整体可控，仍存博弈和挖掘空间。但也需注意，局部风险仍在释放，建议多加关注评级下调、债券展期等舆情，适当参与在基本面支撑下的产业债投资，以及加大对城投板块优质区域债券收益空间的拓展，在把握风险的情况下，适当挖掘票息。

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从历史经验来看，特朗普政府加征关税的手段主要有三种：贸易调查、动用 《国际紧急经济权力法》（即 IEEPA）和取消最惠国待遇。考虑到不同手段的触 发机制不同，其生效时间及落地节奏也自然不同。从落地时间来看，我们认为本 轮关税的落地节奏受两方面的影响：一是主观层面特朗普上任后，不同领域政策 执行先后的权衡；二是客观而言，不同关税手段受到的限制性约束不同，时间存 在天然差异。

假期旅游数据是我们观察居民出行、消费升级的重要指标。但在该指标的使用过程当中，经常会 存在一些“疑点”：比如春节长假，有时候是8天，有时候是7天，同比增长如何计算？为什么文旅 局公布的旅游人次绝对数无法直接推测出“恢复至2019年同比口径”的百分比，这其中涉及所谓 “规模以上”调整吗？到底哪些行为算“旅游”，探亲算旅游吗，出差算旅游吗？到底哪些收入属于 旅游收入，除了吃喝玩乐，旅行过程中的购物算旅游收入吗？我们发现，由于上述问题并没有被 系统地解答过，在解读假期旅游数据时经常会出现一些错误，尤其是涉及数据纵向比较之时。带 着这些疑问，本文试图一次性讲清楚假期旅游数据统计的一些要点。

全球经济复苏分化。不同收入水平国家间的经济增速分化；主要发达经济体复苏不均，美国明显占优。 2、美国经济韧性回落，美联储降息可能先慢后快。美国劳动力市场保持强劲，经济实现软着陆可能性较大。降息或先慢后快，总体1-2次。 3、欧洲复苏前景惨淡，欧央行预计持续降息。欧元区经济增长疲软，德国甚至负增长，欧央行2025年或将进一步降息2-3次。 4、日本经济持续修复，日央行或稳步加息。居民薪资增速稳步上升，日本核心CPI超过2%，日央行或将在2025年稳步加息。

高盛：始终围绕客户需求为核心，投行和机构业务双轮驱动，ROE 稳 定且具有优势。高盛作为顶级国际投行，2012-2023 年主营业务收入占 美国证券行业总收入 10%以上，税前利润占行业比重达 40%以上，即便 是金融危机后杠杆率下降，高盛 ROE 中枢仍能达到 10%左右。稳定且 具有优势的 ROE 来源于公司投行和机构业务的双轮驱动，公司持续建 立机构业务和投行业务的协同合作，利用积累的庞大机构投资者，可以 快速将机构投资者和发行人进行对接，有效降低承销风险及承销费用， 此外将大宗交易推广到一级市场也可以降低客户的发行融资成本。此 外，高盛始终围绕客户需求为核心，过去二十年间的三次主要业务架构 调整也都是基于适应客户对不同业务需求的变化。

我国同业存单的正式起步开始于 2013 年 12 月公布的《同业存单管理暂行办法》，主要分为两个发展阶段：（1）2013-2016 年：起步阶段，快速扩张；（2）2017 年至今：监管收紧，稳步发展。

多家券商宣布接入 DeepSeek，关注 AI+金融的应用进展。DeepSeek-R1 凭借着开源和轻量化、低成本部署的特性，将加速 AI 在垂直行业的普惠化应用进程，尤其适配金融行业高数据密度场景。在券商的各个业务领域均存在大量文本处理、数据分析和客户交互需求，为大模型应用提供了天然土壤和数据资源，有望催生 AI+投顾、投研、运营、资管、营销等创新商业模式。目前已有 5 家券商和九方智投宣布接入 DeepSeek。此外，同花顺问财也宣布迎来重大升级。

年初以来黄金上涨超10%，并创历史新高，我们认为短期金价上涨的直接原因或在于 关税担忧导致COMEX黄金期货较伦敦金现产生较大溢价，逼仓+跨市场套利行为催生 大量购金需求。在关税不确定性落地前，黄金仍处于顺势，但随着投机多头拥挤度提 升，风险也在相应积累，建议保持操作灵活度。宏观维度上，建议关注特朗普关税政 策、地缘局势变化以及美国经济数据；微观维度上，关注黄金借贷利率、COMEX-伦 敦金价差、COMEX库存量、期货多空头寸等指标，捕捉情绪边际变化。

《汇率基本功》系列旨在用微观逻辑解释汇率的宏观现象，最终以更 加务实的角度提供一套解释汇率的全新框架。 本文是系列第二篇，重在解释一个基本概念，“跨境支付”，为系列 后续奠定基础。 深刻理解跨境支付之后，我们可以理解当前国际支付两个新现象

展望 2025 年，在“保持经济稳定增长”的目标下，全年实际 GDP 增速 有望维持 5.0%左右。政策方面，狭义赤字和广义赤字规模均有望提升，预 期管理重要性提升，政策连贯性或强于以往，需根据经济动能恢复情况和特 朗普关税政策进展对国内的扰动相机抉择。内生动能恢复或仍偏慢。节奏上， 四个季度 GDP 增速预计呈现“U”型，化债、专项债和特别国债加快使用、 “两新”“两重”等政策加码支持一季度经济乘势而上，下半年外需影响或 逐渐体现，政策预计加强对冲。结构上，消费、基建首先受益于政策驱动， 制造业投资有韧性，地产投资拖累减弱，出口不确定性较大。价格端，政策 聚焦人口民生消费，有望助推核心 CPI 改善；基建施工跟进、地产跌幅收 窄叠加工业供给端的结构性优化，PPI 四季度有望结束跌势

春节旅游数据到底好不好_-深挖宏观数据系列之七

25年1月全市场发行理财产品4530份，环比-17.4%。公募基金新发环比下降，1月发行份额为833 亿份，环比-44.31%。

2025 年 2 月 12 日，美国劳工统计局公布 2025 年 1 月份的 CPI 数据：美国 1 月 CPI 同比增 加 3.0%，前值 2.9%，市场预期 2.9%；核心 CPI 同比增加 3.3%，前值 3.2%，市场预期 3.1%。

低利率环境支持债市扩容，监管升级加大利率走势调控  2024 年为支持实体经济发展，货币政策基调适度宽松，从量、价、结构等 方面发力，通过降准降息、推出买断式逆回购、开展国债买卖操作等，向 市场提供流动性支持，操作体现出一定力度。  央行、交易商协会在收益率下行较快的时点，加大调控力度，既发声提示 利率风险，也约谈金融机构、查处违规行为，防范利率风险。债市主管单 位对维护市场秩序和金融稳定的态度与决心明确，体现其“零容忍”立场。

股票信号为-3/4 ，偏空观点。基本面持续发出看空信号，货币政策和信用延续之 前的偏空信号。资金情绪和国际影响力信号延续偏空，ERP 由看多信号转为中 立。

着力推动“五篇大文章” 在资本市场落实落细。《关于资本市场做好金融“五 篇大文章”的实施意见》是资本市场“1+N”政策体系的重要组成部分和最新部署，文件聚焦支持新质生产力发展，突出深化资本市场投融资综合改革，增强制度包容性、适应性，推动要素资源向科技创新、先进制造、绿色低碳、普惠民生等重大战略、重点领域、薄弱环节集聚。围绕加强对科技型企业全链条全生命周期的金融服务，丰富资本市场推动绿色低碳转型的产品制度体系，提升资本市场服务普惠金融效能，推动资本市场更好满足多元化养老金融需求，加快推进数字化、智能化赋能资本市场，加强行业机构金融“五篇 大文章”服务能力，提升资本市场做好金融“五篇大文章”的合力等方面提出 18 条政策举措。