餐饮消费大幅回升，限上企业领先市场。3 月社零餐饮收入3707 亿元，同比增速为26.3%（增速环比2 月+17.1pct），高于社零同比增速总体水平（10.6%）。其中3 月限额以上单位餐饮收入同比增速37.2%，优于整体。2023 年1-3 月餐饮收入1.21 万亿，约为2019 年同期114%。餐饮一季度表现亮眼，复苏态势向好，市场主体信心快速回暖。

板块两周表现：近两周（2023.03.13-2023.03.24）沪深300 上涨1.51%，创业板指上涨 0.00%，消费者服务(中信)指数上涨2.44%，较沪深300 的相对收益为0.93%，在中信29 个 子行业中排名第8 位。分子板块来看，旅游及休闲板块近两周上涨2.15%，酒店及餐饮板块近 两周下跌4.76%，教育板块近两周上涨9.53%，综合服务板块近两周上涨1.03%。

维持“超配”评级。目前板块行情演绎已经过渡到跟踪消费扶持政策落地及 个股业绩逐步验证阶段。立足3-6 个月，兼顾政策预期、复苏次序、业绩 确定性、估值水平等，优选中国中免、北京城乡、科锐国际、中教控股、中 公教育、王府井、BOSS 直聘、传智教育、锦江酒店、君亭酒店、同庆楼、 首旅酒店、华住集团-S、九毛九、呷哺呷哺、海伦司、天目湖、广州酒家、 中青旅、携程集团-S、同程旅行、宋城演艺等。立足未来1-3 年维度，聚 焦景气细分赛道的优质龙头，结合中线逻辑变化等，重点推荐中国中免、锦 江酒店、九毛九、海伦司、君亭酒店、同庆楼、华住集团-S、宋城演艺、中 教控股、携程集团-S、同程旅行、科锐国际、BOSS 直聘、广州酒家、百胜 中国-S，海南机场、海底捞、呷哺呷哺、奈雪的茶等。

新年伊始，出行链各细分行业迎来高确定性复苏，节奏及幅度优于预期。立足 Q1 弹性及全年展望，综合梳理三条投资主线：1）场景回补类，例如出境线的 OTA、博彩，境内长途游目的地景区等，Q1 收入同比增速预计在50%~200%， 经营数据相比19Q1 仍有缺口、后续持续向上修复确定性高。同时可关注顺周 期的人力资源板块。2）赛道龙头类，例如免税、酒店等，Q1 收入同比增速预 计在20%~45%，已接近或超过2019 年同期水平，过去三年受益供给侧变化、 头部竞争优势进一步强化。3）自身优化类，例如餐饮等，Q1 同店销售接近去 年同期水平，部分公司受益供应链夯实、单店模型优化、新模式推广等，有望 实现超预期业绩兑现。整体而言，出行链景气回升明确，因此看重韧性及斜率、 但也接受短窗口期的合理波动，优选业绩弹性消化当下估值能力强的各细分赛 道优质龙头。

2023年1月海南旅游业在冬日旅游旺季和春节长假的影响下强势复苏， 各项指标已超过2019 年同期水平。旅游数据方面，2023 年1 月海南旅 游人次达1145 万人次/同比+72.07%/环比+75.43%，恢复至2019 年的 174.93%，海南旅游总收入210.94 亿元/同比+43.63%/环比+147.84%，恢 复至2019 年的233.57%。机场客流方面，1 月三亚凤凰机场旅客人次达 214.69 万人次/同比+24.69%/环比+100.78%，恢复至2019 年的104.59%， 航班运输起降次数12272 次/同比+4.02%/环比+50.48%，恢复至2019 年 的105.01%。春节假期后海南热度不减，海南旺季助力离岛免税销售再 创佳绩。据海南省商务厅统计，2023 年1 月海南12 家离岛免税店总销 售额84.4 亿元，同比增长45%，2 月以来海南离岛免税市场保持良好发 展态势。

23Q1 和3 月酒店高频数据表现均优于整体社零消费，奢华酒店和头部酒店集团恢复最佳。2023 年3 月社零同比+10.6%，2023Q1 同比+5.8%，23Q1 和3 月单月的酒店RevPAR 同比增速均优于整体社零增速。STR数据显示，1）RevPAR： 四类酒店2023 年前四个月的RevPAR 均同比高增长，2/26-4/15 的同比增幅的平均值排序奢华酒店>头部酒店集团>中高端酒店>经济型酒店，除奢华酒店RevPAR 高点出现在春节，其他三类酒店RevPAR 高点均在4/09-4/15 周出现。分拆来看，2）OCC：2/26-4/15 期间OCC 的平均值排序为头部酒店集团＞中高端酒店＞经济型酒店＞奢华酒店，但OCC 同比增幅平均值排序为奢华酒店>中高端酒店>头部酒店集团>经济型酒店，头部酒店集团的OCC 恢复最优，但奢华酒店的OCC 恢复弹性最好，同比增幅的平均值最高。3）ADR：2/26-4/15 各档次酒店房价同比增幅平均值排序为奢华酒店＞头部酒店集团＞中高端酒店＞经济型酒店，头部酒店集团的ADR 在4 月15 日已基本接近春节期间的高点，恢复较好，奢华酒店ADR 相对稳定，在OCC 不高时也能维持较好的水平。

消费出行持续复苏：【1】3 月社零数据超预期，与消费场景恢复类相关性强的行业恢复加快，金银珠宝销售同比增速领先各细分行业，餐饮亦快速复苏，3 月增速达到26%，收入已经超越19 年同期水平。【2】Q1 酒店行业累计RevPAR恢复至2019 年的102.5%，中高端酒店恢复速度依旧快于经济型。【3】五一长线游增长明显，客单价提升，飞猪数据显示五一中长线游订单占比高达9 成以上，“五一”假期客单均价同比提升超30%；高星酒店预订量同比去年增长超14 倍。

投资建议：我们认为，2023 年既是承上启下的过渡之年，也是线下消费板 块重拾增长曲线之年，餐饮旅游行业的成长空间有望进一步打开。重点关 注中国中免（免税行业龙头，有望显著受益于海南离岛免税市场复苏）、锦 江酒店（酒店行业龙头，疫情期间加速开店，市占率持续提升）、宋城演艺 （旅游演艺行业龙头，新项目陆续落地、成长性显著）、丽江股份、金陵饭 店、君亭酒店、百胜中国、天目湖、同庆楼、中青旅。