投资分析报告

• 军工行业：4Q22小幅减配仍处超配周期；投资主线脉络清晰－2022年四季度公募基金持仓分析
  近期，公募基金 2022 年报披露完毕，军工行业在主动型公募基金重仓市值 占比 5.57%，超配幅度 2.49ppt，环比下降 0.50ppt。我们观点如下：1）军工 当前正处于超配周期内（连续 10 个季度超配）且或将继续保持超配；2）军工主 题基金规模连续 2 个季度增加后有所减少；3）机构重仓集中度有所下降但仍处 于较高水平，信息化、新材料仍是最受市场关注的板块；4）在经过 4Q22 板块 回调之后，受国企改革（如成飞集团整体上市）和基本面向好（疫情影响减弱， 1Q23 业绩或预计较好）的双重催化，1Q23 行业投资机会较好，配置价值凸显。
• 加息终点、财报季、裁员潮-海外宏观札记0130(春节海外复盘)
  “白领衰退”对经济较为典型的冲击可能优先表现在耐用品、可选消费、服务消费 这类属性的部门，继而以类似反向“涓滴效应”的形式，加速冷却这些部门的热 度。但历史上大多数的白领裁员潮最终都没有演化成为周期的总量恶化：这类行业 本就是周转率更高、也更容易实现跳槽和再就业的部门，有接近80%的科技行业雇 员能够在被解雇后的3 个月内找到新的工作。被解雇的劳动力在薪酬补偿覆盖期间 实现了再就业，那么这种裁员就根本不会表现在就业规模、消费数据上。
• 银行行业：春山可望－2023年社融前瞻－深度报告
  2023 年是换届年+疫后复苏首年，站在微观经济主体角度，疫情负效应消除、经营预期改善、融资成本降低的多重因素作用下，企业中长贷领先于制造业PMI 拐点，已提前反映经营信心提振。站在宏观调控角度，经济增长目标之于2023 年正如疫情防控目标之于2022 年，且宽信用仍是稳增长路径的重要一环。预计宏观杠杆率在2023 年还有增长空间，分部门来看，预计政府、企业杠杆率继续上升，居民杠杆率保持稳定。
• 非银金融行业：继续看好券商修复－周报
  券商估值仍处低位，具有较大上修空间。消息面短期扰动不改向上行情，居 民财富管理需求的持续增长和资本市场持续深化改革大背景预计仍将推动长 期估值中枢抬升。市场活跃度逐步回暖，有望持续催化估值上修。继续推荐 受益于重资本业务转型、财富管理及投行业务空间扩容的高成长性个股。重 点推荐中信证券、东方财富。
• 非银行金融行业：全面注册制落地在即，券商有望迎“戴维斯双击“－全面注册制制度（征求意见稿）点评
  我们认为证券行业有望迎来“戴维斯双击”，一是从经济修复的角度，23 年年初稳经济增长的各项政策有望快速推出，从而利好证券等大金融板块表 现。二是宽松的货币政策有望延续，流动性宽松是上涨的助推器。三是从资 本市场改革自身的角度，全面注册制的落地、中国特色估值体系的建立和对 外开放的推进均会在23 年加速推进。四是全面注册制等资本市场改革制度 不断深入推进，从而利好市场情绪以及对于证券行业关注度的提升。
• 非银金融行业：全面注册制落地，利好投行、创投类机构－点评报告
  注册制改革将选择权交给市场，为实体经济发展提供动能。全面注册制推行后，证监会不再是审核的主体，与交易所实现审核与注册的分工，提升了股票发行的效率与透明度。同时，信息披露要求完善、中介机构和发行人责任的压实压严也将进一步提升市场配置资源的效率，助力真正优秀的企业做大做强，促进产业结构升级。
• 【粤开宏观】反转之年_2023年大类资产配置展望
  总体上看，2023 年国内大类资产收益大概率要高于2022 年，经济逐步恢复、风险偏好上升、政策宽松、外部压刢估值的美联储加息等因素将逐步解除幵转为有刟因素。仍资产配置角度，2023 年宜配置更多的人民币资产，海外资产风险上升；同时配置较高比例的权益资产，权益板块中要积枀关注消费修复和房地产困境反转的相关投资机会等。仍1 月大类资产表现杢看，A 股>黄金>大宗商品>国债>美元。
• 全面注册制拉开序幕,资本市场改革再提速-宏观点评报告
  此前我国先后在科创板、创业板和北交所试点注册制，采取试点先行，先增量后存量，再逐步推开的改革路径，积累了宝贵的注册制经验。本次改革重点是进一步改进主板交易制度，并对各板块的首发、再融资、并购重组、发行交易、持续信披等全面改革。标志着我国资本全面推行注册制本市场改革更进一步，对于健全资本市场功能，提高直接融资比重，促进上市公司高质量发展均有重要意义。
• 今年可能不会降息-2月美联储议息会议点评
  北京时间2 月2 日凌晨2 时，美联储公布2 月FOMC 会议声明。
• 美联储_定价软着陆和定价衰退谁更靠谱_-宏观点评20230201
  美联储很可能认为当前经济及通胀放缓程度不足以导致衰退。尽管2022 年第四季度以来美国经济已现疲态，且核心通胀连续3 个月回落，但经济衰退的风险依旧可控。因此本次会议对此的措辞会异常谨慎、避免给已经乐观的市场更加“鸽声嘹亮”的信号。会议声明即使承认通胀放缓，也极有可能会保留“通胀高企”的表述。鉴于市场预期的乐观倾向，美联储将暗示3 月之后仍有不止一次的加息空间。目前市场认为本轮加息周期的顶点可能不及5%（这意味着3 月之后至多还有一次加息），但在美联储看来这可能是偏低的，本次会议将继续暗示2022 年12 月议息会议对利率峰值的预测（5%-5.25%）是合理的。
• 非银金融行业：全面注册制启动，关注相关券商和创投标的－点评报告
  2 月1 日下午，证监会就全面实行股票发行注册制涉及的《首次公开发行股票注册管理办法》等主要制度规则草案向社会公开征求意见，并进行了过渡期安排，全面实行股票发行注册制改革正式启动。此次改革聚焦主板，保持交易所审核、证监会注册的基本架构不变。
• 加息接近尾声-美联储2月会议点评
  美联储如期放缓加息，市场鸽派解读。北京时间2 月2 日凌晨，美联储公布2 月利率会议决议，将基准利率提高25bp 至4.5%-4.75%区间，符合市场预期。这是去年12 月加息幅度放缓至50bp 之后的再次放缓。市场做出了较为鸽派的解读，美元指数大跌1%，黄金、美债纷纷上涨，纳指上涨2%。
• 银行行业：春山可望－2023年社融前瞻
  2023 年是换届年+疫后复苏首年，站在微观经济主体角度，疫情负效应消除、经营预期改善、融资成本降低的多重因素作用下，企业中长贷领先于制造业PMI 拐点，已提前反应经营信心提振。站在宏观调控角度，经济增长目标之于2023 年正如疫情防控目标之于2022 年，且宽信用仍是稳增长路径的重要一环。预计宏观杠杆率在2023 年还有增长空间，分部门来看，预计政府、企业杠杆率继续上升，居民杠杆率保持稳定。
• 非银行金融行业：建议继续关注权益市场核心指标变化，投资仍需“重个股“
  2023 年第一个交易周市场交易活跃度显著提升，日均成交额环比大增 1800 亿至0.81 万亿；两融余额（1.5）持平于1.55 万亿。开年首周权益市场取 得开门红，成交量也显著上升，交易气氛有所改善。对于作为市场beta 的证券 板块而言，成交量、两融余额等反映市场风险偏好的核心指标的变化情况是板 块表现的重要风向标。当前成交量虽有起色，但仍低于2022 年全年及1 月均 值，且两融余额近期仍保持在相对低位，在近期政策出台频率下降的情况下， 需继续重点关注上述指标的趋势性变化。
• 2023年1月财新BBD中国新经济指数
  2023 年1 月，财新BBD 中国新经济指数（NEI）录得28.3，即新经济投入占整个经济投入的比重为28.3%，按可比口径计算，本月NEI 比上月下降1.4 个百分点。2020 年初新冠疫情爆发后，新经济指数有过连续数月的增长，自2020 年中开始，随着国民经济逐步恢复，旧经济回归强势，新经济指数呈下降趋势。2021 年至今，新经济指数在30%左右区间波动。
• 非银行金融行业：全面注册制千呼万唤，资本市场迎新篇章－A股全面注册制征求意见稿点评
  全面注册制全套规则正式公开征求意见，主板注册制即将开启。2 月1 日，证监会及 沪深北三所同时就全面注册制的各项制度及规则公开征求意见，这标志着A 股注册 制正式掀开新的篇章。注册管理办法作为核心制度，主要内容包括：1）注册制下， 发行人申请首次公开发行股票并上市，应当符合相关板块定位。 其中主板突出“大 盘蓝筹”特色，重点支持业务模式成熟、经营业绩稳定、规模较大、具有行业代表 性的优质企业。2）证监会强调在交易所收到注册申请文件之日起，同步关注发行人 是否符合国家产业政策和板块定位，意味着板块定位将更加清晰与严格。3）整体来 看，主板项目在注册管理与审核规则方面基本沿用了科创板与创业板的成熟经验， 使得A 股市场标准更加统一；并且淡化了主板首发股票的盈利要求（增发、配股仍 要求盈利），同时也凸显了主板注册制着重“信息披露”而非“核准”的本质。4） 证监会设置过渡期安排，主板施行注册制之前，仍按照现行核准制发行上市。
• 银行行业：关注经济复苏下的修复机会－2023年2月投资策略
  （1）行业总资产规模同比增速维持平稳。商业银行2022 年12 月份总资产同比增长11.0% ， 其中大行、股份行、城商行总资产增速分别为13.4%/6.7%/10.7%。（2）市场利率保持稳定。1）上月十年期国债收益率月均值2.88%，环比上升2bps；Shibor3M 月均值2.36%，环比上升4bps。拉长时间来看，近几个月利率保持平稳；2）最新LPR1Y 报价3.65%，5Y4.30%。（3）工业企业偿债能力平稳。2022 年11 月份全国规模以上工业企业利息保障倍数（12 个月移动平均）环比小幅回升至910%，工业企业亏损面则持续提升。我们认为从边际变化来看，银行整体不良生成率仍然面临压力，且大行与中小行之间将有所分化。
• 加息近尾声,美股能乐观吗_-美联储2月议息会议点评
  美联储加息步伐如期放慢至25bp，对通胀回落更加乐观，整体基调偏鸽。会议过后，市场降息预期小幅升温。重申此前观点：美联储大概率3 月再加25bp 后停止加息，最早从年中开始降息，年底前降息幅度可能达100bp。鉴于衰退即将发生，未来3 个月仍需警惕美股再度调整的风险，但对下半年美股表现可以偏乐观。
• 人民币汇率大起大落,彰显外汇市场韧性-2022年外汇市场分析报告
  虽然人民币汇率出现大幅贬值，但并未改变境内外汇市场平稳运行态势：境内外汇供求总体保持顺差；“低（升值）买高（贬值）卖”的汇率杠杆调节作用正常发挥。银行代客涉外收付款中人民币占比创历史新高，但涉外外币收付降低对单一币种的过度依赖依然任重道远。之所以外汇市场在人民币大幅调整过程中保持平稳运行，是因为市场明显加大了防范人民币贬值风险力度，并且在此轮人民币回调过程中，四重保护均已开启，民间部门货币错配程度明显改善，市场主体对汇率波动容忍度和适应性增强。
• 无论美联储立场如何,市场已在交易降息预期-宏观研究
  上半年，美国通胀读数持续下行的概率较高。一是美联储重点关注的PCE指标出现进一步回落迹象，12 月核心PCE 同比创新低。二是粘性较强的通胀分项或即将进入下行通道，首先是住房租金项拐点或将至，其次是随着劳动力市场进一步软化，核心服务项也将趋于下降。下半年，美国通胀韧性或有所强化，原因在于下半年通胀同比指标的基数走低，通胀读数回落速度有可能放慢。