经历波动，行业估值再次处于阶段性低位：至2022 年5 月30 日收盘，国防军工（SW）在22 年下跌26.28%，跑输沪深300 指数7.84 个百分点。在31 个SW 一级行业中，国防军工表现排名第28。2022 年一季度，121 家核心业务涉及军工领域的上市公司实现营业收入同比增长12.91%，归母净利润同比增长15.66%。目前板块估值低于近10 年的低位。板块内今年表现排名靠前的上市公司多归属于航空、电子及信息化等细分领域。

下半年产销有望提升，全年汽车销量呈“前低后高”态势。大众集团表示目前市场需求强劲，22H2 芯片紧缺问题有望改善，预计全年全球销量同比略增。随着芯片紧缺与库存好转，我们预计下半年产销有望加速，全年销量呈现前低后高态势。

6 月第1 周，美股指数多数上涨。Wind 全A 上涨了3.08%，成交额3.5 万亿元，日均成交额小幅下降。一级行业中，汽车、电子和电力设备及新能源表现靠前；建筑、房地产和煤炭等表现靠后。信用债指数下跌0.09%，国债指数下跌0.28%。

近期的美国关税政策调整，有利于降低我国出口成本，部分缓解出口下行压力，其中前期回落较大的高新技术产品和机电产品出口有望大幅反弹，并长期保持强势。同时由于中美关系趋稳和外贸环境改善，人民币贬值预期减弱，汇率有望趋于稳定。

我国国防费投入持续增加：2022年我国国防支出预算1.45万亿元，中国军费在时隔2年之后增幅再次突破7%，过去10年(2012-2022)我国国防费预算年复合增速约8.4%。我们认为我国国防费投入依然有提升空间：根据国务院新闻办公室网站披露的《新时代的中国国防》白皮书，相比全球国防费位居世界前列的其他国家，2012-2017年我国国防费占当期GDP比重均值仅1.3%，远低于平均水平2.4%。

随着疫情的边际好转，5月经济数据环比走强，同比仍较弱，生产、基建投资和制造业投资是主要支撑，地产投资和消费数据仍然疲弱，就业小幅改善，但青年失业率结构性问题突出。疫情的好转并未带动经济的快速回升，经济修复仍需时间。6 月复工复产叠加专项债的巨量发行或能支撑经济走强。随着疫情的好转，供应链逐步恢复，生产小幅回升。5 月规上工业增加值和出口交货值分别上升1.1、3.1 个百分点。

美国拜登政府表示，正在研究是否取消部分对中国出口商品加征的关税，以对抗美国国内业已高企的通货膨胀。那么，美国对我国出口商品加征的关税税率经历了怎样的变化？而取消关税加征在多大程度上能够抑制美国的通胀水平？本报告对此展开分析。

在观测经济数据前需要厘清一个问题：我们应该对5 月经济数据有怎样的预期？首先，5 月和4 月的基本增长条件一样，都处于上海疫情管控期，经济受约束的大特征应该相似；其次，和4 月相比，5 月全国物流和港口秩序显著改善，上海也推动了部分规模以上企业的闭环复工，所以5 月经济应该环比4 月好转。4 月和5 月都处于疫情影响的高峰期。上海静态管理的时间表开始于3 月底。13 月28 日起，上海浦东新区全区进行一轮封控管理；24 月1 日起上海浦西进行一轮封控管理。35 月31 日，上海疫情防控工作新闻发布会表示，6 月1 日起上海全市将进入第三阶段，即全面恢复全市正常生产生活秩序阶段。

对于潜在增速：新冠疫情发生之前中国GDP 增速是在5.5%至6.0%的水平，即便考虑疫情对经济的长期影响，中国GDP 增速也应该恢复至5.5%的水平——去年三季度的4.9%是受到了培训行业调控、房企债务违约、限电等的影响；今年一季度的4.8%是受到了乌克兰危机后能源和粮食价格剧烈上升、美联储加速收紧、国内疫情多点散发的影响。都不是中国经济的合理水平。

国企改革不断推进，三年行动即将收官。2022年是三年行动的收官之年，亦为下一阶段的国企改革埋下续篇，需要注意把握三年行动的红利释放逻辑，以及未来改革推进的重点风口。国有企业将更多向军工、航空、电信等板块注入资源，资产整合、布局优化等改革措施有望刺激国企业绩兑现。同时国企也将注重向低碳化、科技化的新方向转型。建议关注军工、交运、汽车、通信、建材、机械、煤炭等有关领域中央企加强布局所带来的投资机会。

总结来看：（1）成都作为“省会城市+中心城市”，虹吸效应和地位优势显著，除一圈层外建议关注二圈层当中的发展较好的区域，如双流、新都、成都经开区等，平滑收益与缺陷后衡量性价比。（2）绵阳、宜宾常年稳居省内第二、第三，相比之下，宜宾整体认可度高一些。但两者未来到期分布较为均匀，结合历史发行情况，整体公开市场到期接续压力并不大。（3）其他地市当中，第二梯度当中德阳工业基础不错且债务水平低，可以积极关注；（4）此外四川有诸1000-2000亿元经济体量的地级市，乐山（刚好2000 亿元），内江、自贡、眉山、遂宁，其中部分区域早前平台数量较多债务压力较大，建议审慎一些，而当中也有平台较为集中且债务水平中等的眉山与乐山可供选择；此外重点扶贫区域的大凉山仅一家平台，从信用稳定性角度其实值得关注；（5）再者便是广元、广安、巴中等地市，平台其实多是市本级整合后的城市综合运营的主平台，叠加区域实力来看级次较低，多由当地金融机构支撑。

近日，国家发改委、国家能源局联合下发《关于进一步推动新型储能参与电力市场和调度运用的通知》，旨在全面发挥新型储能调节优势，引导行业健康发展。

五月份国民经济运行呈现恢复势头，多项指标出现环比改善，例如生产端中，工业增加值增速由负转正；又如需求端中，总体投资增速稳步回升，尤其是基建投资的引擎作用持续发力，制造业投资也在稳步推进。但是局部疫情对经济的冲击仍未消退，线下、接触型的服务业尚未恢复至正常生产经营状态，尽管居民消费也有边际改善，但反弹力度和后续恢复进程仍有待观察，因此，目前经济运行中，仍有部分薄弱环节。在这样的背景下，我们预计前期已经部署的稳增长政策将加快落实、推进，相关督导工作也将促使政策加快加力，在各方面共同努力下，二季度经济有望实现合理增长。

如果年内没有出台超常规的刺激政策，全年经济增速将略低于4%。疫情对于经济的冲击主要体现在二季度。我们综合考虑了4、5 月各省工业增加值、社零等月度数据以及拥堵指数、地铁客运量等高频数据，对各地区的经济受损程度做出假设。结果显示，二季度全国GDP 增速在0%-0.5%。之后，我们测算了基准情形下各季度经济数据分项的表现。如果年内没有出台超常规的刺激政策，经济增速将略低于4%，在3.7%左右。

当前互联网传媒板块业绩承压，监管新业态下机遇仍存。21 全年及 22Q1A 股传媒板块营业收入分别为 5424/1204 亿元（yoy+11%/4%），归母净利润分别为 345/90 亿元（yoy+845%/15%）。短期受疫情反复及宏观经济疲软影响，影视等互联网传媒细分赛道估值处于筑底阶段；中长期来看，互联网平台经济监管政策拐点已至，专项整改工作加速进行，平台企业仍将在规范中发展，建议关注出海、元宇宙、产业互联网带来的结构性机会。