2018 年至2021 年箱板瓦楞行业毛利率见顶回落，其中2022H1 年玖龙/理文/山鹰毛利率分别13.6%/10.8%/9.2% ，相比2018 年同期下降10.9/14.3/13.9pct ，根据卓创资讯统计的2018-2021 年数据：21 年年初箱板纸/瓦楞纸毛利率分别为18.5%/13%，相比2018 年同期下降2.8/7.9pct。需求：具有韧性。2017 至2021 年，箱板/瓦楞纸行业需求CAGR 为5.1%/5.5%，虽处疫情期间，包装纸需求依然有增长；供给：进口带来较大增量。2017 至2021 年，箱板/瓦楞纸国内和海外累计供应量CAGR 为5.6%/5.5%，其中箱板/瓦楞纸进口量CAGR 为24%/37%，2021 年累计进口量相比2018 年增加189/185 万吨，主因：1）2018 年外废禁令后，内外废价差带动进口量持续增加；2）海外需求整体疲弱，带来国内需求强劲。东南亚为主要进口区域，2022 年11 月箱板纸前五大进口国/地区为分别为老挝/马来西亚/越南/美国/日本，瓦楞纸前五大进口为印度尼西亚/越南/中国台湾/韩国/俄罗斯。

轻工行业 22 年报&23 一季报: 主要受外部环境影响，收入利润均有承压，但前瞻指标向好，静待年内回暖。家居受制于疫情+地产+消费，22Q4-23Q1 不利因素集中释放，但前端接单回暖，23Q2 开始业绩有望改善。文具略有回暖，未来继续释放弹性:个护需求刚性、头部收入利润稳健，二线龙头积极扩张、增速可观。造纸盈利继续磨底，但 Q1浆价超预期下行，未来盈利有望大幅修复，包装需求与盈利稳定。出口需求承压，收入下滑盈利分化,但下游去库、需求筑底，未来有望改观。

投资建议：3 月木浆进口量同比持续提升，浆价仍处于下 行通道；3月废纸浆进口价继续回落，箱瓦纸进口量增速环比收窄。本周 造纸板块下跌2.14%。木浆系：3月我国针叶浆进口量83.68万吨，同比 /环比+41.7%/40.2%。3月阔叶浆进口量117.29万吨，同比/环比+19.4%/- 4.7%。纸浆进口量、发运量持续提升，港口累库需求承压，供应压力进一 步缓解。废纸系：3月废纸浆进口价继续回落，箱瓦纸进口量增速环比收 窄。3月废纸浆进口量33.88万吨，同比/环比+69.67%/+3.21%，废纸浆 进口均价304.39美元/吨，同比/环比-33.14%/-2.62%。3月箱板纸进口量 28.44 万吨，同比/环比+38.2%/+0.7%。3 月瓦楞纸进口量32.07 万吨， 同比/环比+64.7%/-2.37%。当前箱瓦纸行业需求弱复苏，此轮行业内玖龙 纸业、山鹰国际为代表的密集停机有望缓解当前供需矛盾，同时，低纸价 抑制废纸进口诉求，等待二季度需求向上叠加库存消化情况，建议关注箱 板瓦楞纸提价落地情况，建议关注【玖龙纸业】、【山鹰国际】盈利改善。 木浆、废纸价格持续走弱，需求走势分化，首推成本+供需格局双重利好 下特种纸盈利弹性释放；推荐【五洲特纸】、【仙鹤股份】、【华旺科技】、 【冠豪高新】，其次关注文化纸出版订单需求支撑提价落地。推荐【太阳 纸业】。

2017.1-2018.1（供给端）:供给侧改革导致下游造纸产能大幅收缩，终端纸浆系价格暴涨带动上游造纸价格上涨;2020.11-2021.5（需求端）:第一波疫情冲击后，上半年积累的浆纸系纸种需求开始释放，叠加从2020Q3起中国疫情得到管控但海外逐渐失控情况下，消费品出口份额大幅提升带动相关纸品出口需求增加，总体是终端造纸需求增加带动的纸浆价格上行；2021.11-2023.1（供给+需求叠加）：供给端自然灾害导致浆厂停产延期、俄乌战争爆发导致北欧+俄罗斯针叶浆产能受阻，需求端海外疫情防控放松致需求快速反弹，推动浆价上行。