7 月以来，美元的大起大落再度对人民币汇率形成明显扰动；近期强势美元的压制下，在岸、离岸人民币快速走弱，创 2022 年 11 月以来新低，接连贬破 7.2、7.3 关口。8 月 1 日至今，美元兑欧元、英镑和日元分别上涨 0.8%、0.7%和 2.2%，美元指数上涨 1.1%。美元的快速走强对人民币形成明显压制，在岸、离岸人民币兑美元双双贬值 1.7%。除美元外，人民币兑欧元、英镑等其他货币也在走弱；政治局会议后人民币汇率指数的升值趋势也出现了边际放缓。8 月 1 日以来，相对主要发达国家货币，人民币普遍走弱，其中人民币兑欧元、英镑和瑞郎汇率分别下跌 1.4%、1.6% 和 1.4%；从加权汇率指数来看，兑 BIS 和 SDR 货币篮子的人民币汇率指数也一改前期升值态势，分别贬值 0.1%和 0.3%。      

国内政治局会议释放托底预期，当前进入由政策底向市场底过度的震荡寻底区间，7月经济数据较弱难言见底反转，但复苏方向确定、政策预期反复交易、叠加外围加息周期尾声，也无需过度悲观，仓位维持标配；风格均衡偏价值，板块关注高赔率顺周期、PPI见底预期的涨价板块及存量资金下小盘alpha机会；外围通胀回落加息进入尾声，但利率高位悬挂下美股波动有放大趋势，短期注意美股风险。

2016年以来尚未出现 MLF降息幅度大于逆回购降幅的情况。一方面，MLF利率调降幅度更高，可以通过发挥贷款市场报价利率改革效能，降低实体融资成本。经济下行、信贷探底，为支持实体、提振信心，本次MLF降息力度仅次于 2020年4月，表明央行通过加大逆周期调节力度支撑经济的决心。另一方面，逆回购利率降幅小于MLF，表明央行仍对“资金套利和空转”、内外均衡等因素有所考虑，因此降息时兼顾对于曲线形态的考量与引导。 

在内外需走弱和人民币汇率贬值环境下，8 月 MLF 操作量价双宽，MLF 利率超预期降息 15bps 以稳定市场信心，显示货币宽松决心。往后看，LPR 报价、存款利率、存量房贷利率等亦有下调空间，年内降准概率仍高。经济疲弱状况延续及货币宽松周期未结束，预计长债利率中枢将逐步靠近 MLF 利率 2.5%。

7月份，人民币汇率回升主要受稳增长政策预期提振，但国内经济呈现波浪曲折式修复趋势，加大外汇市场震荡。尽管 7 月份人民币汇率有所反弹，但从平均汇率看仍延续调整行情，继续利好出口企业财务状况，人民币汇率指数小幅反弹人民币企稳回升之际，境内客盘外汇市场供求缺口逆转，市场结售汇意愿双双回落且结汇意愿回落更多。股票通项下资金净流入增加，但债券通项下外资转为净减持，股票通与债券通北向资金合计，外资总体净买入境内股票和债券。 市场远期结汇意愿环比转弱，但远期结汇对冲比率总体仍处于历史高位，收外汇付外汇和以人民币收付或成为境内企业对冲汇率波动风险的重要手段。

7月工业增加值同比实际增长 3.7%，较 6 月回落 0.7 个百分点；7月社会消费品零售总额同比名义增长 2.5%，较6月回落 0.6 个百分点；7月固定资产投资累计同比增速为 3.4%，较6月回落 0.4 个百分点。这说明经济复苏步伐在二季度基础上进一步放缓。7月金融数据显示实体经济融资需求偏弱，有效需求不足是当前经济面临的主要问题，主要表现在：从货币上看，从宽货币到宽信贷的传导受阻；其次，从价格指数看，CPI 和 PPI 同比处于历史低位；最后，从城镇居民收支上看，人均可支配收入实际增速低于支出增速。  

我们将红利指数分为：红利类、红利低波类、红利质量类、红利行业类。不同红利指数编制方法多样，主要差别在于：指数样本空间、筛选指标类型、加权方式以及个股行业的权重限制。红利低波类指数收益表现优异。行业分布上，红利指数股票主要分布在银行、交通运输、煤炭、钢铁、房地产等分红较高行业中。对比其他红利指数，红利低波类指数的收益水平和回撤幅度都相对更优。红利低波指数内部，东证红利低波与红利成长低波收益表现较优。

本次货币政策执行报告，央行表示“当前我国经济已恢复常态化运行”，但“国内经济运行面临需求不足、一些企业经营困难、重点领域风险隐患较多等挑战。”而 1 季度货币政策执行报告对经济的判断是“经济增长好于预期，市场需求逐步恢复”。7月经济走势低于预期，从生产端来看，7 月工业增加值同比 3.7%，较前值回落0.7个百分点；服务业生产指数同比5.7%，较前值回落 1.1 个百分点。而8月前两周地产销售、粗钢产量同比继续回落。内需不足是拖累经济下行的重要因素。其中房地产行业处于周期性低位，这是拖累内需的主要原因。而美国依然处于去库阶段，外需短期也难以回升。因而本次央行对经济的判断，延续了7月24 日中共中央政治局会议对经济的定调，即内需依然不足。

双低策略实际决定了持仓偏好中偏高平价中的低估值品种，这些标的多属于顺周期价值板块，上半年表现不理想。因此我们利用分析师维持/上调盈利预测事件对其增强，在整个回测区间特别是上半年超额收益明显。同时，考虑转债期权特性，择取隐波差作为估值指标代替双低值。不同策略适用于不同的市场环境，面对整体震荡轮动的权益市场和处于相对高位的估值，以及越来越细致的正股基本面研究，我们建议一方面可以考虑从权益角度切入，寻找有效因子纳入双低体系，达到适当放松双低值筛选对转债平价和价格约束的效果，另一方面，可以挖掘其他对平价和价格不敏感的估值因子。最后，适当多做交易捕捉波段机会，可能也是当下市场环境下可行的增厚收益手段。 

中小银行的信用问题一直为市场所关注，一方面在于机构本身就有投资于相关主体发行的债券，另一方面对于其对区域信用环境的支撑也至关重要。然在净息差下行、内源型资本补充渠道愈加匮乏的背景下，专项债等外源型资本补充渠道受到市场高度关注，尤其是明年或将正式实施《商业银行资本管理办法（征求意见稿）》（下称“资本新规”），中小银行资本补充压力加大。故而无论是对中小银行自身资本充足情况的改善，还是聚焦于其对区域城投的进一步支持，都有所裨益。

2023年8月15日 ，中国人民银行宣布将7天期逆回购利率与1年期MLF利率分别调降至1.80%和 2.50%， 调降幅度分别为10Bps、15Bps。在6月已实施年内首次降息的基础上，央行在3个月的时间内再度降息，不论是政策的节奏、还是降息的形式都超出了市场预期，因此降息当天债券市场也明显走强。

均值-方差模型是资产配置理论中的一种经典方法，基于理性投资者风险厌恶假设和资产预期收益、方差求解资产配置最优权重。但在实践中该模型存在参数敏感性高，仅使用历史数据计算均值与方差的估计值会使得模型的有效性不足。通过 Black Litterman 模型将市场隐含收益与投资者主观收益结合，以历史收益为先验分布，并根据投资者观点确定观点分布，不断对资产预期收益和方差进行更新，以此改进输入参数的精准度，最终通过最大化效用函数得到配置权重。

降息超预期。不管是时点还是幅度，本次降息均超市场预期。今年 3月份降准一次(25BP ),6 月份降息一次(10BP )，市场大部分投资者预期三季度会有一次降准，央行先落地降准看效果后再择机考虑降息但本次央行在降准落地前降息，体现了货币政策逆周期稳经济的决心。

7 月经济数据显示，消费复苏斜率下降，基建及制造业投资增速放缓，地产投资降幅扩大，外需存在走弱的压力。需求的趋势将决定生产的走向，若需求不振，库存周期乃至经济周期的拐点或将推迟，关注政策的对冲效果基本面因素及 MLF 降息均对债市形成一定利好， 10 年期国债利率有望逐步下行至 2.5%附近。

我们认为，7 月金融数据明显低于预期，驱动了政策利率调降的迅速出台，调降节奏和幅度均强于市场预期，充分反映了央行贯彻落实中央政治局会议部署，密切呵护宏观经济和实体部门运行。银行影响来看，短期降息带来行业息差和净息收入的负向压力，但中长期而言，降息利好实体需求的回稳增长，结合地产、消费、民间投融资等产行业政策的接续，将进一步助力实体经济和信用风险预期改善，进而有助银行业长期资产负债表稳定向好。

7 月经济数据低于市场预期生产端工业服务业生产指数增速均有所下滑背后原因除了 6 月季未季节性冲高带来的高基数以外，主要还是需求端的偏弱。需求端三驾马车增速均放缓，投资三大分项同比均放缓。数据偏弱逆周期政策进一步加力，央行调降 7 天逆回购利率 10 基点至 1.80%，调降1 年期 MLF 利率 15 基点至 2.50%。向前看宏观经济和政策走势如何 ?对各类资产有何影响 ? 请听中金公司总量以及行业为您联合解读。

整体来看，今年上半年非上市银行资负规模稳步扩张，城商行一季度增速明显提升，二季度有所回落，农商行受信贷需求偏弱影响，资产增速逐季下行，长三角地区银行资产端扩张势头偏强，息差继续收窄，导致营收增速回落，但基本面初性仍在，部分银行释放拨备保证利润增长，资产质量表现较为分化，江浙地区银行明显更优。

监管政发交动会对二永债实际供给和利率的关系带夹抗动，代表性的时段是 17 年 2 月到21 年9 月。短期潜在供给在接下来的 5 个月全部转化为实际供给，那么月平均供给也只有 397 亿元，较上半年和去年同期均明下降。我国四大行 TLAC 风险加权比率在 2025 年初就需要达到 16%，但至今为止我国未有一单 TLAC 非资本债券发行。如果不进行额外的外源补充，2024 年末四大行 TLAC 距离 2025 年初监管要求约有 1 万亿元缺口。考虑到发行流程问题，TLAC 债实际发行可能主要会发生在 24 年，但银行的准备工作将使得市场利率提前对此反应。

宽基指数整体反弹，沪深 300 指数领涨。2023 年 7 月政治局会议全面回应市场关切，市场信心得以提振，宽基指数整体反弹。沪深 300 指数上涨 4.48%，上证指数、Wind 全A 指数分别上涨 2.78%、2.47%。行业指数多数上涨，非银行金融、房地产、建材行业涨幅居前，计算机、传媒、通讯等行业下跌。

投资要点: 2023 年上半年日均股基交易额 10271亿元,同比下滑 2%，IPO 募资规模同比减少，债券发行规模小幅下滑，但注册制下预计投行业务整体仍将增长。证券市场行情弱复苏，自营板块预计同比增长。预计 2023 年上半年上市券商净利润同比提升 12%，二季度净利润同比下滑 10%。目前券商股估值较低，预计未来 a和 B行情并存考虑到行业发展政策积极，我们认为大型券商优势仍显著，关注中信证券、东方证券、兴业证券等。