2023 年以来，欧盟在半导体和清洁能源等领域，推出一系列产业政策，其主要目的在于对标全球产业政策、缓解资本外流压力，并通过撬动大规模私人投 资，逐步减少欧盟关键领域的对外依赖。然而，我们认为欧盟产业政策的短期成效大概率不及美国。美国能够从联邦层面，统一筹集新增资金，并采用效率更高的税收抵免政策。与之相比，目前欧盟既无法为产业政策大规模筹集新增资金，也无法充分利用税收抵免政策。

本文总结了当前的经济形势，回顾了 2023 年度重要政策，并对 2024 年度宏观经济与政策进行了展望，提出了相应的投资建议。实体部门方面，服务消费成为拉动经济增长的主动力。投资总量下滑，制造业和基建拉动，房地产和民间投资仍是拖累项。货币部门方面，PMI 近期明显回升，价格与利润同步改善。对外部门方面，外贸形势总体严峻，国别和品类分布均有亮点。财政部门方面，公共预算收入增速略有收窄，公共预算支出有所提速。

费雪效应：实际利率=名义利率-通货膨胀率 。条件一：名义利率5%，通胀10%，实际利率为-5%，收益率为5%。条件二：名义利率3%，通胀-1%，实际利率为4%，收益率为-4%。美国通胀保值债券TIPS不能反映实际利率。10年期美债收益率减10年期TIPS利率，与美国CPI同比数值相差很大，难以反映价格变化幅度。

11月FOMC会议后，美联储宣布维持当前5.25%-5.50%的联邦基金利率目标区间不变，这也是继22年3月开启加息周期以来，9月暂停加息后，第二次暂停加息。这也意味着目前大概率已经进入“加息结束，等待降息”阶段。而由于美国通胀依旧较高，美联储为达成2%的通胀目标，货币政策或将维持“high for longer”的状态。

人机协作力控，检测到交互力后，还要使机器人表现柔顺特性，仅靠末端安装弹性装置的被动柔顺控制无法满足要求，要采用主动柔顺策略。主动柔顺分为力/位置混合控制和阻抗控制策略。为力/位置混合控制分别设计力和位置单独控制回路，匹配环境信息，多有误差。尤其是运动空间向任务空间过渡会与接触环境相撞，由于接触时间极短，控制器无法及时作出反应，可能对机器人本身或接触环境产生损坏。阻抗控制策略用阻抗衡量末端位置与接触力的关系，并通过阻抗调节动态的相互作用。比如可以通过力控制外环将传感器实际反馈力与期望力之间的误差作为依据，闭环控制调整位置变量，从而实现末端接触力的柔顺控制。因此，人机交互力传感器具备必要性。

公用事业板块盈利能力稳中有升，23Q3 板块净利润同环比均增长。2023Q3 公用事业板块营收实现 5965.88 亿元（YOY-0.69%，QoQ+9.42%），实现净利润 655.03 亿元（YOY+76.1%，QoQ+28.34%）。23Q3 营收环比提升，主要系全国全社会用电需求持续修复，Q3 较去年同期增长 6.7%；叠加 7-9 月 各流域来水改善，Q3 较 Q2 来水环比增长 65.23%，较去年同期增长 10.9%；在燃料成本下行的趋势下，煤电上网电价涨幅收窄至接近 2022 年水平（参考华能国际、华电国际综合上网电价变动），但仍保留较燃煤标杆电价上浮的空间，板块盈利能力明显修复。23Q3 净利润同比增幅主要系 7-9 月各流域来水改善，以及燃煤成本较同期大幅下降所致。

11 月APEC“习拜会"达成20余项共识，覆盖高层沟通、气候变化、人工智能监管、禁毒合作、两军沟通、民间交流等领域。“习拜会”中，双方确认了七条原则共识(相互尊重、和平共处、保持沟通、防止冲突，恪守《联合国宪章》，在有共同利益领域开展合作，负责任管控双边关系中的竞争因素)。11月16日，中美商务部部长会面跟进中美元首共识，宣布2024年1月中美专家就强化行政许可过程中的商业秘密和保密商务信息保护问题进行技术讨论、同年-季度举行商贸工作组(副部级)对话首次会议;两国支持省州经贸合作、中美企业合作对接项目、推动建立中美政府间标准和合格评定对话机制。

本周景气度改善的领域主要在上游资源品、信息技术和金融地产。上游资源品中钢材、焦煤焦炭价格持续上涨，水泥继续改善。中游制造领域，新能源产业链和光伏价格指数持续下跌，10 月包装专用设备产量同比降幅收窄。信息技术中多层陶瓷电容台股营收改善，移动通信基站设备产量同比跌幅收窄。10 月机械领域景气度仍然较为分化，机床产量明显改善，人形机器人商业化提速。推荐关注景气持续改善的钢材等部分资源品和电子等 TMT 领域，以及改善较为明显的机床工具领域。

10 月 24 日中央预算调整方案决议增发 1 万亿元国债，将赤字率从 3%升至 3.8%。在经济结构转型背景下，我国处于金融周期的下半场，部分经济主体信心偏弱，私人部门信用扩张不足，存在流动性淤积现象，信贷脉冲对经济与市场的启示意义下降。

2024 年的宏观主旋律是活力再现。中国经济将在固本培元的基础上抖擞精神，经济活力将在美元走弱和政策加码的前提下得到更好释放，经济增长逐渐回归 常态。尽管全球“超级大选年”将加剧地缘政治的不确定性，但“一带一路”合作将带来中国企业在海外的新机遇。我们可能会见证全球经济逐步在高通胀、高利率环境下实现新的均衡。美元周期有望在今年底到明年上半年之间出现强弱转换，进而缓解全球新兴市场风险资产的流动性压力。中国政策层的短期逆周 期加码和长期改革蓝图绘制将同步推进。

11月13日-11月17日，央行累计投放32110亿元，累计回笼-21000亿元，合计净投放11110亿元。其中，逆回购到期12500亿元，投放17610亿元。未来一周，逆回购到期-17610亿元。各期限美债收益率普遍下行。截至11月17日，2年期、5年期、10年期、30年期分别较11月10日变动-16bp、-20bp、-17bp、-14bp 至 4.88%，4.45%，4.44%和4.59%。中美两年期国债利差缩窄，人民币略微升值。截至11月17日，中美两年期国债利差为253.77bp，较11月10日变动-12.15bp。截至11月17日，美元兑人民币为7.25，较11月10日变动-4.41bp。

氢原子的外层电子结构为 1s1，既可以获得一个电子，也可以失去一个电子，因此其化学性质 非常活泼，氢气活泼的化学性质决定了其储存条件较高。体积密度小叠加液化温度较低（液氢沸点为-253℃），使得氢气的储存与运输相对较为困难，于是发展安全、高效的储氢技术是实现氢经济的关键环节，核心是寻求降低氢气体积以获得高体积储氢密度和高质量储氢密度，例如 35 兆帕的高压气态氢的体积量能密度为 2.84MJ/L，约是液氢体积能量密度 8.71MJ/L 的 1/3。

23 年全球个人奢侈品市场低至中个位数增长，中国大陆预计同比+9%：全球个人奢侈品市场凭借韧性取得了一定程度增长，但也显现出增速明显放缓的迹象；而进入四季度，考虑到消费者信心不足、中国宏观经济调整以及美国经济复苏迹象较少等，增长或遇瓶颈。贝恩预计 2023 年全球个人奢侈品市场或实现低至中个位数增长，达到 3620 亿欧元，而 2024 年将趋于疲软。

库存周期的位置与短周期经济的冷暖密切相关，因而是各界热议的话题。对于本轮库存周期，目前的共识是被动去库存阶段已经进入尾声，分歧主要集中在工业企业什么时候进入主动补库存阶段。考虑本轮库存周期力量偏弱、实际库存可能仍然偏高、内外需库存周期走势分化、中国特有的春节季节性因素和美国当前的经济走势，我们倾向于判断主动补库存更可能在 2024 年一季度后期到二季度前期。

大争之世，大国阳谋。二战之后的最大全球经济格局变化，来自于中国经济体量逐步向历史水平的回归，90 年代以来推动这一变化的主要动力是制造业产业链深度全球化，使得中国成为全球制造业中心，发达国家则成为相应需求中心，自身产业链韧性削弱。同时，随着 2010 年以来全球技术进步放缓，全球经济又逐步陷入“存量 竞争”的“逆全球化”时代，不但使得全球经济、贸易增速整体放缓，还导致地缘政治事件的发生明显密集化、剧烈化，相应地对于我国经济，则是主动从出口拉动经济模式转为基建、地产模式。

近日，机械行业上市公司发布 2023 年三季报。受 疫后复苏及去年同期低基数影响，2023年前三季度机械行业上市公司收入和净利润均实现增长。2023年前三季度642家公司合计实现收入/净利润16219/1209亿元，同比+9.69%/+7.37%。Q3单季度机械行业上市公司共实现收入5686亿元，同比增长9.91%，环比下降2.93%；实现净利润393亿元，同比增长9.17%，环比下降10.72%。

机械行业涨幅较年中回落，整体估值低于历史中位。年初至今申万机械一级行业指数涨幅从 7 月初的 11.85%下跌至 3.55%，涨幅位居第 8 位。跑赢同期上证指数、中证 1000、深圳综指 4.55、6.5 和 6.62 个百分点。从估值来看，截止 11 月 9 日，机械行业整体 PE-TTM（剔除负值）25.94 倍，低于 2014 年以来历史中位数 28.07 倍。内部板块分化。从收入端来看，同比增速较高的细分板块为：制冷空调设备（21.69%）、机器人（16.41%）、工控设备（11.56%）、仪器仪表（11.28%）和能源及重型设备（9.89%）；从利润端来看，同比增速较高的细分板块为制冷空调设备（32.99%）、楼宇设备（22.71%）、机床工具（20.68%）、工程机械整机（17.08%）、能源及重型设备（13.59%）。

9 月全社会用电增速为 10.1%，三大产业均同比正增长。9 月全社会用电量 7810.6 亿千瓦时。分一/二/三产看，第一产业用电量 116.4 亿千瓦时，同比增长 11.1%；第二产业用电量 5192.0 亿千瓦时，同比增长 11.0%；第三产业用电量 1466.7 亿千瓦时，同比增长 18.9%；城乡居民用电量 1035.3 亿千瓦时，同比下降 3.9%。一/二/三 产用电量均稳步增长；其中第二产业用电对全社会用电量新增贡献率达 71.8%，对国内用电需求修复起支撑作用。

2023年处于“十四五”的中间年份，随着中期调整新订单需求的逐渐落地，国防军工行业有望迎来景气度上行期。17~19 年，因军改组织结构调整等对订单执行、资金拨付的影响，军工行业整体进入调整期，走势不及大盘，但也充分消化了之前过高的估值。2020 年新冠疫情突发，但军工板块展现出强劲韧性，整体受疫情影响较小。21 年 5 月开始，军工板块呈现触底反弹趋势。尤其是 21 年中报，主机厂收到大额预收款，为板块上行提供强劲支撑动力。2022 年由于一季报和高估值等因素，四月份前国防军工板块跌幅靠前，但随着中报披露和行业高景气预期的提升，板块伴随大盘指数有所反弹。

10 月制造业 PMI 为 49.5%，降至收缩区间，系季节性因素。PMI 环比下滑 0.7 个百分点，可持续关注年底制造业加工旺季带来的需求景气。从企业规模看，大型企业 PMI 为 50.7%，继续高于临界点；中、小型企业 PMI 分别为 48.7%和 47.9%，均环比下降，低于临界点。从分类指数看，在构成制造业 PMI 的 5 个分类指数中，生产指数和供应商配送时间指数高于临界点，新订单指数、原材料库存指数和从业人员指数低于临界点。我们认为库存消化、生产复苏，制造业出现环比改善迹象，建议关注顺周期通用设备，包括叉车、机床、刀具、工业机器人等细分子行业的底部复苏机会。