投资分析报告

• 拾级而上的经济-2022年5月经济数据专题
  5 月国内疫情形势有所好转，物流和供应链问题大幅缓解，经济基本面较4 月环比改善。但是，由于局部地区疫情压力仍相对较大，一些周期性的因素对经济仍有制约，不少指标同比增速仍未“浮出水面”。预计未来的增量政策将聚焦经济短板，提振内需，以结构性刺激应对非对称冲击，6 月可能迎来经济修复较快的阶段。预计在积极的宏观政策和经济内生修复的共同作用下，今年中国经济将呈现拾级而上的过程。
• 5月经济弱复苏,6月是重要政策观察窗口期-2022年5月经济数据点评
  1—5 月，社消总额同比-1.5%，较前4 月-1.3PCTS，单独5 月，社消总额同比-6.7%，较4 月+4.4PCTS；1—5 月，固投（不含农户）同比+6.2%（较前4 月-0.6PCTS），其中，制造业+10.6%（较前4月-1.6PCTS）、房地产-4.0%（较前4 月-1.3PCTS）、基建+8.16%（较前4 月-0.1PCTS）；1-5 月，规上工业增加值同比+3.3%（较前4 月-0.7PCTS）。单独5 月，工业增加值同比+0.7%（较4 月+3.6PCTS）。
• 美联储开始担心通胀预期,加息75基点-美联储6月议息会议点评
  6 月声明增加了一句“委员会坚定地致力于将通货膨胀率恢复到2%的目标”，美联储担忧通胀预期的情绪跃然纸上，并且明确将致力于控制通胀，实现价格稳定。中国疫情封锁可能影响供应链，委员会关注由此带来的通胀风险的表述在6 月份的声明中被继续保留。供应链仍对通胀造成风险，随着中国疫情封锁的改善这个影响有望缓解。
• 高通胀及服务消费分流压制实物消费-动态点评
  美国5 月零售消费环比-0.3%、低于彭博一致预期的0.1%；年初以来，零售消费环比增速每个月都较上月放缓，而5 月环比转为负增长，或反映持续高通胀背景下，居民开支意愿减弱。
• 消费可以适度乐观-2022年5月经济数据解读
  随着国内疫情防控形势改善以及稳增长的政策措施效果逐步显现，经济呈现改善态势，5 月生产、投资和消费增速全面回升，其中，在强劲出口的带动下工业生产恢复较快，但是投资表现还很一般，消费更是不如人意。随着疫情逐渐好转以及经济活动的限制陆续解除，在房贷利率下行以及各地“因城施策”的政策持续推进的背景下，地产销量增速降幅有所收窄，地产投资年初以来的颓势也有好转。
• 联储紧缩加速,国内债市怎么看_-宏观利率专题
  考虑到当前美国劳动力市场的紧凑、甚至是失衡局面，当前联储货币政策的重心仍是对抗通胀。但目前而言，短期内从供给端或海外需求方面对抗通胀的可能性有限。从及时有效控制通胀的角度出发，联储还是要考虑加息抑制国内需求。这就要求联储尽快加息至中性利率，甚至是明显高于中性利率的水平。
• 疫情渐消,经济修复-2022年5月宏观数据点评
  5 月随着疫情形势的好转，复工复产的开展，各项经济数据均得以修复。本期数据中工业、消费表现均出现好于预期的改善，投资虽然有所下滑，但仍好于预期，并且在制造业投资以及房地产投资的下滑中，基建投资保持了稳中有升。新增专项债要在6 月发行完毕，8 月底前使用到位，加快重大项目开工建设，基建后续增长有支撑。今年大规模留抵退税的支持下，助企纾困，改善企业现金流，提振企业投资需求，制造业投资也有望改善。与此同时，5 月的失业率为5.9%，较上月下降0.2 个百分点，就业也有所好转。6 月随着全面复工复产的推进，以及一揽子政策的刺激下，经济恢复有望加速。
• 软着陆梦未央-2022年6月美联储议息会议解读
  美国时间2022 年6 月15 日，美联储公布6 月FOMC 会议声明与经济预测，美联储主席鲍威尔接受采访。会议声明及经济预测公布后，市场第一感受偏鹰：10 年美债收益率一度升至3.44%，标普500 指数一度由涨转跌，美元指数一度升至105.7。鲍威尔讲话后，市场表现得更加积极：标普500 指数收盘涨1.46%，10 年美债收益率日内跌19bp 收于3.29%，美元指数回落至105 点下方。
• 94年联储加息_75Bp的始末回顾-策略专题报告
  为了抑制超高通胀，美联储时隔18 年再次单次加息75Bp，本文回顾1994 年“大加息”前后始末，相关经验以飨读者。
• 目前经济恢复的阻力可能大于2020年-宏观研究
  疫情后的回补式消费主要体现在生产与消费两端。从生产端来看，工业增加值增速小幅回正。前期受疫情冲击比较大的长三角地区和东北地区生产明显改善，汽车、通用设备等行业工业增加值反弹幅度较大。消费端，社零同比小幅回暖。（1）必选消费表现较为亮眼，粮油食品、饮料、中西药同比增速回升。（2）汽车消费同比降幅明显收窄。（3）由于物流受阻的情况好转，5 月线上消费当月同比又负转正。然而，疫情封控导致居民聚集性、接触性消费受阻，多地暂停堂食导致5 月餐饮收入同比大幅下滑。
• 经济实现初步反弹_信心提振尚需加码-5月经济数据点评
  总的来看，疫情冲击减弱、政策加大对冲推动5 月经济数据普遍好于预期。在后期疫情可控的情况下，4-5 月大概率为全年底部，未来经济触底回升可期。近期内外需均有所改善，但当前复苏属于边际修复而非强力反弹，后期仍要看政策落实情况。更为重要的是，市场主体预期与信心仍然较弱，尤其是民企。预计后续政策会进一步加码，投资端可从基建入手，辅以加码高端制造业、技改投资，消费端通过保就业、加码发放消费券乃至现金补贴中低收入人群等方式展开，通过全社会订单的增加，再配合融资便利性以及融资成本的降低，才能更好的拉动经济。
• 是时候考虑FED结束加息的条件了-2022年6月美联储议息会议点评
  75BP 加息是否超预期？为何会后美股美债齐涨？美联储发布6 月议息会议声明，上调联邦基金目标利率75BP 至1.50%-1.75%区间，维持5 月FOMC 给出的6-7 月减持300 亿美元/月美债和175 亿美元/月MBS 的缩表节奏不变。有趣的是，议息会议前夕美联储并未向市场清晰传递75BP 加息信号，按理说该操作有些超预期，但会后美股美债齐涨。两点原因：首先，上周五公布的5 月美国CPI 大超预期，此后市场开始快速对本次议息会议上加息75BP 定价，这也是上周五到本周一海外市场巨震的主因。截止6 月15 日议息会议前夕，市场已经完全Price-in 本次加息幅度，进而靴子落地当日市场表现为利空暂时出尽。此外， 月FOMC 点阵图显示未来两年美联储将循序渐进式加息；而本次FOMC点阵图则显示年内大幅加息、明年小幅加息后，后年联储有望开始降息。换言之，与此前遥遥无尽的长痛预期相比，加息似乎仅是年内的短痛了。
• 工业行业：稳增长持续加码，地产链环比改善－动态点评
  据国家统计局，1-5 月基建（不含电力）/地产/制造业投资同比+6.7%/-4.0%/+10.6%，较1-4 月+0.2/-1.3/-1.6pct，三年复合增长+3.8%/+4.2%/+4.3%。
• 5月经济数据_复苏起点兑现
  5 月国内疫情逐步收敛，供需两端数据均出现了显著回暖。供给端，供应链有所修复、企业加快推进复工复产支撑工业生产止跌回升，工增同比+0.7%。消费方面，物流阻塞对消费的拖累有所缓解，线上消费显著回暖，社零同比增速-6.7%，较前值-11.1%有所修复，未来增长空间主要来自于人员流动的恢复。投资方面，5 月基建投资和制造业投资呈现出较强韧性，高技术制造业起到了明显支撑作用。
• 生产先行、需求滞后-5月经济数据点评
  工业生产超预期，出口链和食品链相关行业生产表现较强。5 月，工业增加值同比0.7%、高于市场平均预期的-0.1%和上月的-2.9%。其中，采矿业和电燃水均有回落，而制造业修复、工业增加值同比0.1%；主要行业生产多数回升，电气机械、计算机通信、化学原料等出口相关行业表现强劲，食品制造和农副食品等必须消费品生产也较好，前期拖累明显的通用设备、汽车制造等行业有所修复。
• 无奈的错杀已开始-6月FOMC会议点评
  美联储加息75bp，将联邦基金利率目标区间上调至1.5%-1.75%。缩表如期进行，6 月到期赎回上限为475 亿美元（国债300 亿美元+MBS 175 亿美元）。会议声明：强调控制通胀的决心。此次会议声明主要变化在于对未来利率调整的前瞻指引，删掉了“随着货币政策立场的适当坚定，委员会预计通胀将回到2%的目标，劳动力市场将保持强劲”，同时增加了“委员会坚决致力于将通胀率恢复到2%的目标”，强调美联储控制通胀的决心，为后续可能采取更紧缩的立场铺路。
• 进退维谷_爆表的通胀和渐近的衰退-宏观点评报告
  由于5月份通胀数据的超预期回升，美联储正式开始在6月份加息75BP，这是1994年以来的最大加息幅度。除了通胀之外，促成美国75BP加息的还有劳动力市场因素，虽然美联储在FOMC声明中删除了就业市场依旧强劲的表述，但不管是历史低位的失业率还是增速放缓的工资（未形成工资通胀螺旋）都给予了美联储更多的加息条件。鲍威尔这次并没有就7月份的加息目标进行明确的说明，强调美联储会视数据情况进行变动。7月份的议息会议前将会公布美国二季度的经济数据，6月份的通胀以及就业数据，都会成为影响美联储决定的因素，要是6月份的通胀数据出现了通胀的走平甚至走低，预计美联储不会连续强硬加息75BP。
• 商贸零售行业：可选消费触底反弹，低估值板块催化不断－2022年中期投资策略
  1-2月年货节消费+冬奥会刺激使得消费有所提振，开局良好；但3月起包括广深、上海等各地的疫情严控影响持续扩大。数据表现：2022年1-4月社零总额同比-11.1%，限额以上同比-14%；从单月数据看，3-4月下跌幅度扩大，反映出疫情严控影响持续扩大，其中尤其是上海地区历经3月底-5月底的封控，对较多产业链上下游、包括物流、进出口等均造成较高影响；心理预期：该轮疫情管控较为严格，且目前京沪等地仍有局部疫情扰动。供给端，线下零售等业态拓店意愿受损；需求端，消费者消费动力与信心疲弱，复苏节奏仍取决于政策的进一步出台与落地；结论：政策加码望推动复苏，但节奏走势与终端传导效率待观察。
• 美国加息刻不容缓,衰退风险堪忧-6月美联储议息会议点评
  弼地时间6 月15 日，美联储公布利率决议，卲日起加息75bp，同时宣布保持缩表速度丌发。本次会议基本符合预期，鲍威尔答记者问缓解了担忧，美股先跌后涨，美债利率先上后下，标普500 指数、纳斯达克指数分别上涨1.5%、2.5%，美债10 年期、2 年期收益率大幅下行19bp、24bp。
• 谈一谈国办发20号文-城投随笔系列
  “国办发20 号文”重点指向的省以下财政体制改革工作，诉求很明确：理顺省以下政府间财政关系，建立健全权责配置更为合理、收入划分更加规范、财力分布相对均衡、基层保障更加有力的省以下财政体制。而此前财政部长刘昆在《建立现代财税体制》当中便有相关框架性表述，国办发20 号文更多是从政策延续性和针对性上进一步完善，聚焦省以下财政体制改革。