保险公司的价值驱动及三差分析。保险公司价值增长通常由三差益驱动，即死差益、利差益和费差益，其中主要变量是死差益和利差益。不同市场环境下保险公司价值增长的主要驱动力不同，如2014年末至2015年中利差益主导保险公司价值增长，而2016年以来死差益超过利差益成为保险公司价值增长更重要的驱动力。保险股的涨跌本质上是由死差益和利差益的预期差决定的。

1.保险公司的价值驱动及三差分析......5

2.2016年以来死差益而非利差益是价值增长的主因......10

2.1.2016年以来死差益扩大......10

2.2.个险新单高速增长，业务结构持续优化.....11

2.3.死差益丰厚，剩余边际释放......13

2.4.死差益具有周期性.......13

3.2014年至2015年利差益主导价值增长.....17

3.1.2014年末至2015年初利差益扩大.......17

3.2.利差益弹性主要源于权益投资收益......18

3.2.1.权益投资收益是利差益弹性主要来源.......18

3.2.2.利差益弹性敏感性分析....19

3.2.3.利率上行对投资收益的影响是双刃剑.....20

4.巴菲特的保险公司更依赖利差益驱动.....22

4.1.保险业务聚焦财产意外险.......24

4.2.投资利润高于承保利润......24

4.3.投资利润较高源于聚焦权益投资........25

5.死差益仍将长期主导我国保险公司价值增长.......26

5.1.我国保险公司投资结构与国外有较大不同.......27

5.1.1.我国保险公司权益投资和海外投资比例低.27

5.1.2.英国监管相对宽松，权益投资占比较高.....27

5.1.3.美国险企以债券为主，注重海外投资......28

5.2.死差益仍将是价值长期增长主因.....30

6.险企估值水平及AH股价差异分析......31

7.上市险企年报综述及2018年前瞻.......32

7.1.中国平安：保险龙头聚焦零售，金融科技提升价值......32

7.1.1.个险业务高速增长，回归保障死差稳增.....32

7.1.2.产险市场份额提升，盈利能力维持稳定.....32

7.1.3.股票投资收益大增是投资收益率改善的主因.......32

7.1.4.内含价值增长主要由新业务价值和投资收益贡献........32

7.1.5.聚焦零售业务，客户价值持续提升.......33

7.1.6.综合金融全面布局，经营稳健.......33

7.1.7.金融科技构建生态圈，对外融资增长价值.33

7.1.8.2018年准备金释放将使寿险公司利润持续增长.......33

7.2.中国人寿：聚焦期缴结构改善，稳中有升利润释放......34

7.2.1.聚焦期缴改善结构，营销员稳定增长.........34

7.2.2.公允价值变动收益增长提升总投资收益率.34

7.2.3.内含价值增长主要由新业务价值贡献.........34

7.2.4.准备金将释放，利润持续增长.......34

7.3.中国太保：人力扩张新单大增，产险改善利润释放.....35

7.3.1.聚焦期缴保障产品，业务结构大幅优化.....35

7.3.2.产险保费增速回暖，盈利能力持续改善.....35

7.3.3.股票投资收益增长是投资收益率改善的主因.......35

7.3.4.内含价值增长主要由新业务价值贡献......35

7.3.5.准备金将释放，利润持续增长.......35

7.4.新华保险：保费结构改善，利润释放可期......36

7.4.1.全面压缩趸交，业务结构改善......36

7.4.2.非标投资占比较高，股票投资存在浮盈.......36

7.4.3.内含价值增长主要由新业务价值贡献.....36

7.4.4.准备金将释放，利润稳定增长.......36

8.保险深度报告列表......37