投资分析报告

• 继续看好有色上游机会
  4月国内铜价突破82000元/吨，逼近2006年5月历史前高。产业层面最突出的矛盾仍然是铜矿短缺，截止5月初现货加工费指数跌至2美元/吨左右，对铜价有向 上驱动。回顾此轮铜价上涨，早在去年11月巴拿马铜矿减产，以及英美资源下调2024年铜矿产量指引时，已具备上涨条件，但是过去半年美联储降息预期一致 后延，导致铜价始终没能突破震荡区间。3月上旬，黄金率先突破历史前高，3月中旬，铜借助中国冶炼厂开会倡议联合减产向上突破，4月份铜价持续上行， 涨幅超过18%。但是自铜价向上突破后，行业基本面并无进一步变化，全球铜矿供应端维持常规扰动，冶炼厂减产尚不明显。需求端因为铜价突然大幅拉升而 受到抑制，国内铜去库速度慢于往年同期。
• 长景气周期开启，优质铜企稀缺性凸显——全球核心铜企对比
  南方铜业、自由港与紫金矿业在资源储量、生产成本以及成长性等方面处于全球领先水平。储量方面，南方铜业、自由港以及紫金矿业铜储量处于全球前列，铜资源丰富。成本方面，南方铜业、紫金矿业现金成本相对较低，2023年现金成本均低于1.5美元/磅。盈利能力来看，南方铜业及紫金矿业2023年净资产收益率均超 20%，处于行业较高水平。成长性方面，多数矿企未来铜产量增长放缓，紫金矿业、洛阳钼业、南方铜业等大型矿企将贡献主要铜矿增量。
• 金、铜配置贯穿全年，供给约束驱动新周期开启
  本轮黄金上涨始于2022年10月，降息周期“N”型走势较为明显，我们认为当前位于N字型走势第三段。实际利率与黄金出现不对称性偏离，主要原因在于长短期利率倒挂引起“smart money”对美元及美债不信任，去美元化背景下，我国央行购金的持续增量也助力金价上涨。2024H2来看，避险情绪与信用风险对冲对金价托底，降息的实质性催化仍然存在。美元指数、实际利率开启下行周期将有力刺激金价的上涨，根据我们的定量模型测算，2024年底黄金或将冲击3000美元/盎司。从长期视角看，类比1970年黄金牛市，我们认为黄金当前处于Mania Phase，公众逐渐意识到配置黄金的重要性，黄金作为纸币的信用背书，伴随美国货币超发，黄金将重新迎来价值重估，黄金短期斜率抬升型上涨未结束。推荐标的：山东黄金、中金黄金、银泰黄金、株冶集团。
• 国内经济复苏+海外美联储鸽派，有色金属价格强势上涨
  政策利好经济复苏，有色金属行业景气度持续上行。国内一季度实际 GDP 同比增速达到 5.3%，高于市场预期的 4.9%；4 月国内制造业 PMI 指数达到至 50.40%，继续维持在枯荣线之上。经济复苏叠加下游开工旺季来临，有色金属行业需求预期大幅改善，推动有色金属主要品种产品价格与行业整体景气度上行。而 4 月底的中央政治局会议，指出要及早发行并用好超长期特别国债，加快专项债发行使用进度，灵活运用利率和存款准备金率等政策工具，优化房地产政策，这些措施均有利于巩固和增强经济回升向好态势，继续拉动有色金属需求与行业景气度改善。
• 钛，高端装备核心关键材料
  钛被誉为“太空金属”、“海洋金属”、“现代金属”和“战略金属”。钛有两条不同的分支：一是钛白粉（约占 8 成），用于涂料、塑料和造纸等行业；二 是钛材，产业链为钛铁矿和金红石—海绵钛—钛合金，用于化工、航空航天等领域，已经成为现代工业不可或缺的高性能金属。