通过分析2019 年前三季度文化传媒行业的业绩情况，我们认为文化传媒5个子行业的运营情况有所分化，营收增长率方面，平面媒体子行业的营收增速也保持稳健，而广播电视和电影动画子行业依然受到行业景气度低迷影响使营收持续下滑。归母净利润增长率方面，除平面媒体外其他行业整体归母净利润增速情况仍不乐观。

我们继续维持行业“强于大市”评级，展望2020 年，预计内容监管边际放松，内容成本占比持续下降，ARPU 提升预期，自制内容上线等积极因素有望持续落地，推荐具有打造内容品牌潜力的平台型公司。

三条主线把握投资机会：1）细分行业龙头，推荐芒果超媒、顺网科技、三七互娱、新媒股份、视觉中国等；2）从行业景气度角度推荐游戏及大视频行业，关注存在周期反转可能的营销版块；稳健选游戏（三七互娱、吉比特、世纪华通、掌趣科技、游族网络、昆仑万维等）及出版（中信出版等）；大视频领域平台推荐芒果超媒，内容关注光线传媒、欢瑞世纪、华策影视、奥飞娱乐等；营销行业关注分众传媒、蓝色光标等；3）新科技关注与5G、AI、云计算等结合的云游戏（平台推荐顺网科技、号百控股等）、VR（恒信东方）、营销云等领域。

从长期来看，我国老龄化趋势也给就业市场带来了压力，人才缺口加大，更需要熟练技能人才。根据教育部发布的《制造业人才发展规划指南》，我国制造业面临较大的高级技能人才缺口，预计2020年，制造业十大重点领域人才缺口总计为1913万人，到了2025年制造业十大重点领域人才缺口总计将达到2986万人。随着我国第三产业的快速发展，服务行业的人才缺口也日益凸显。以部分细分领域来看，根据弗若斯特沙利文的统计，2017年烹饪技术行业熟练工人供需缺口为220万人，预计到2022年缺口达到310万人。2017年汽车服务行业熟练工人供需缺口为400万人，预计到2022年缺口达到870万人。

关注以下投资主线：（1）云游戏催化下游戏板块的投资机会，建议关注优质研发商以及流量运营较强的发行商，推荐完美世界、游族网络、吉比特、三七互娱、掌趣科技。（2）政策面及基本面有望迎来结构性改善的内容及院线板块，推荐光线传媒、中国电影、华策影视。（3）超高清视频相关受益标的，新媒股份、芒果超媒。（4）细分子行业龙头公司，视觉中国、壹网壹创。

出版板块攻守兼备特点突出：一般图书市场资本动作频繁，强者恒强态势凸显；教材教辅板块弱周期属性显著，龙头公司教材教辅业务受益于义务教育阶段入学人数增加、教育受重视程度提升等因素，我们预计将保持稳健增长。我们优选主业增长稳健、业务经营风险小、资产健康、预期股息收益率可观的国有出版公司，维持凤凰传媒、中南传媒、南方传媒跑赢行业评级。一般图书板块维持新经典中性评级，建议关注中信出版（未覆盖）。

2020年来台人数将转为衰退，所幸国人出境人数年增绿将小幅扩增，加以政府积极鼓励民众从事国民旅游将关注国内旅游业务，故预期2020年我国旅行业销售额年增率仅将较2019年小幅缩减。

2019 年以来，游戏行业受益于版号审批恢复带来的新游供给，增速开始回暖；影视行业则面临监管逆风，整体表现仍然承压。随着用户审美品味的提高，无论游戏还是影视行业，对于爆款作品而言，突出的内容品质已经从“加分项”变成了“必选项”。进入2020 年，在居民文娱消费需求仍然旺盛的背景下，我们认为供给侧的品质提升和竞争格局优化将成为驱动行业成长的主动力。我们持续看好生产匠心内容的制作龙头和具有规模和效率优势的渠道龙头的长期发展。在板块细分排序上，我们首选游戏板块，行业增长稳健、龙头公司市占率稳步提升，看好三七互娱、完美世界，建议关注游族网络（未覆盖）、吉比特（未覆盖）、创梦天地（未覆盖）。影视板块关注行业拐点带来的经营改善，内容侧看好慈文传媒、光线传媒，建议关注华策影视；渠道侧看好猫眼娱乐，建议关注芒果超媒（未覆盖）、中国电影、院线行业龙头（未覆盖）、横店影视（未覆盖）。

随着行业政策逐渐落地、供给侧基本出清，高品质发展有望成为2020 年传媒行业增长的主要驱动力，我们认为具备资金、人才、规模优势的细分行业龙头公司，有望在优胜劣汰中通过份额扩张实现超越行业的成长；同时5G 时代的应用有望逐步出现，云游戏、超高清视频等商业潜力待开发，为行业发展带来新机遇。